以下为《段永平投资问答录》等雪球 PDF 转文本中的片段，已按关键词自动挂到本篇，便于对照原典。整理者含 @Zliya 等；版权归段永平及原整理方。

• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 4 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  目录
  前言：买股票就是买公司 ................................................................................ 6
  第 1 节：伟大企业 .............................................................................................. 7
  一、什么样的企业是伟大的企业..................................................................... 9
  二、伟大公司管理层(CEO)：造钟人 ............................................................. 14
  三、长长的坡，厚厚的雪---滚雪球 ............................................................... 17
  第 2 节：商业模式 ............................................................................................ 22
  一、商业模式最重要....................................................................................... 22
  二、差异化是好商业模式的前提................................................................... 27
  三、护城河是商业模式最重要的部分........................................................... 33
  四、要有好的企业文化做支撑....................................................................... 37
  五、30 个商业案例点评 ................................................................................. 40
  第 3 节：企业文化 ............................................................................................ 77
  一、企业文化................................................................................................... 78
  二、核心价值观............................................................................................... 95
  三、本分和平常心........................................................................................... 96
  四、团队合作................................................................................................. 119
  五、消费者导向............................................................................................. 152
  六、基业长青................................................................................................. 166
  七、26 个企业文化案例点评 ....................................................................... 171
  第 4 节：产品、差异化与创新
  ................................................................... 223
  一、好产品..................................................................................................... 223
  二、产品差异化............................................................................................. 243
  三、创新......................................................................................................... 255
  第 5 节：品牌、营销与广告 ........................................................................ 273
  一、品牌......................................................................................................... 273
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 10 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  那这个公司是不是就不值得投资了？您是否也有过因为管理人员变更，而抛售之
  前买的股票？
  段永平：苹果衰落了吗？苹果其实从没有像现在这么强大过！这段话的意思是，
  没有强大的文化，就不会有伟大的公司。乔布斯就是想建立强大的企业文化并
  且确实做到了！只有强大的企业文化才能不断吸引到好的人才并留住他们。不
  能理解这点的人们大概就只能炒一辈子股票了。（2014-02-02）
  04. 网友：我有一个博友问您两个问题:
  问题1：《好公司为什么会失败》中列了几条加以论述：1、错误数字 2、遗忘股
  东3、人才代价 4、滥用激励 5、广告崇拜6、抄捷径 7、错误预测的风险 8、迷
  信大型IT工程9、大做表现文章 10、萧条恐惧症不知段总对其中的哪几条认同？
  2、《基业长青》、《从优秀到卓越》（吉姆•柯林斯）与《追求卓越》（汤姆•
  彼得斯）相比，段总更倾向于谁的理念？
  段永平：1“好公司”的定义是什么？“失败”的定义是什么？没定义怎么讨论？
  如果“好公司”的定义是那些做事“成功率”远高于一般公司的公司的话，那么
  “失败”的定义就该是那些高“成功率”外“失败”的那些个案。
  所谓的“好公司”我觉得应该是有原则的公司，不是单纯利润导向的公司；是
  那些知道要做对的事情（或者说，知道什么样的事情不该做），然后去追求高
  效率把事情做对的公司。
  事情做对的过程是个学习的过程，谁都会犯错误，好公司也不例外。有时候这
  些错误也是会致命的，如果你把这些叫失败的话。
  你说的那本书里论述的那 10条大部分都不应该是“好公司”会犯的错，倒像是
  一般甚至烂公司会犯的错。但错误预测的风险对谁都会存在，有时候也会要命，
  但“好公司”犯这种错误的概率比一般公司要低。
  知道“概率”的意思吗？真的知道吗？巴菲特买错过很多只股票，每一只错误的
  股票都可以被称为“失败”，巴菲特“失败”吗？
  2：他们一个讲的是要做对的事情，一个讲的是如何高效率把事情做对，你更倾
  向于谁的理念？ （2011-09-27）
  段永平： 说一点我特别喜欢苹果的地方：苹果是非常难见到的能够长期 focus
  在“做对的事情”的企业。
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  3，利润之上的追求可以增加员工的认同感，提升团队的人员质量和工作质量。
  有些商业模式很好的企业，很可能是因为没有利润之上的追求，没能成为顶级企
  业。
  段永平：利润之上的追求指的是把消费者需求放在公司短期利益前面。
  多数公司碰到问题时讨论的都是有没有钱赚的问题，而有利润之上追求的公司
  碰到问题时可能会先问一句，这是对的事情吗？这是应该赚的钱吗……？其实
  差别很小，但 20 年后差别很大 (2020-07-10)
  06.网友：我要怎样才能够提高自己把事情做对的能力呢？有什么方法更好的学
  习吗，比如您是怎么学习在投资上把事情做对的，研究很多公司吗？
  段永平：更好的学习方法是啥意思？每个人都应该去找自己合适的学习方法。也
  许开个公司并做得很好是学习投资的一个好办法，知道买股票就是买公司但不知
  道什么是好公司也是没有用的。好的商业模式加好的企业文化一般是好公司的特
  征。（2015-04-17）
  07.网友：看段总这么明白地谈论价值投资，真有一种豁然开朗的感觉。
  第一，价值投资者所投资的公司无所谓伟大的，平庸的。你眼中伟大的公司并非
  就是伟大的公司，现在伟大的公司未来未必会继续伟大，还要看公司未来现金流
  情况。
  第二，价值投资者关注的是公司未来现金流的折现。用四毛钱买入一元钱的公司
  股票着眼的是公司低估现状，未来公司是不是继续低估抑或价值回归，投资者并
  未给予相当的认知。具有经济城堡和护城河的公司并非一定具有未来现金流，也
  并非一定会成为价值投资的获取目标，也要看公司现金流情况。
  第三，价值投资者的水平高低体现在对该公司未来现金流折现的理解范围上，换
  句话说，体现了对标的公司的认知水平上。
  段永平：1. 没有未来现金流的公司不可能是伟大的公司；
  2. 并非具有未来现金流的“护城河”是干什么用的？（2011-01-09）
  08.网友：段总，一般来说，企业在哪些方面出现问题呢？请列举一些，
  段永平：任何方面都会出问题。你查查所有倒闭的公司，看看他们都出的啥问题
  就行了。
  网友：其实我最想问的问题是选企业的“漏斗”，就是哪些原则是企业不能违背
  的。这个问题好像很难说清，简单说说您的看法就行
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  段永平：正直和诚信--integrity。这是所有 great 企业的共性，也是出问题的
  企业的最大“漏斗”。 （2010-10-22）
  09.网友：感觉投资伟大公司与投资普通公司相比一个巨大的优势是省心，不太
  需要另外寻找投资目标，也不太需要时时关注市场给的价格是不是太贵。
  段永平：是的，享受公司成长远好过心随股动。（2017-03-16）
  10.网友：穷查理宝典中，查理说：一家价格公平的伟大企业好于价格高高在上
  的好企业。这句话中伟大企业和好企业分别指什么？有什么区别？能不能这样理
  解，一家价格公平的稳定增长型企业好于价格高高在上的快速增长型企业？
  段永平：基业长青里对伟大企业和好企业有定义。（2010-08-20）
  11.网友：我觉得马云和王石对“成为一个什么样的企业”思考的挺多的，而不
  仅仅着眼于赚钱。这有点像教育孩子，国内太多的家长总教育孩子如何活得更好，
  而不是为什么活和活成一个什么样的人。在这学习一段时间后，越来越发现看企
  业越像看人，许多东西都是相同的。
  段永平：其实真正好的能持续经营的企业大多都不是着眼于利润的，利润不过
  是水到渠成的结果而已，就是所谓让利润追着自己跑的那种。（2011-01-28）
  网友：利润导向从表面看是没什么错的，好像作为一个家庭的男人，你要拼命给
  家里搞钱养活老婆孩子，如果不以利润为导向，男主人拼命把自己所从事的工作
  搞到最棒，其实钱的问题会自然解决掉。
  段永平：如果没有“取之有道”的约束，利润导向很容易不择手段。国内现在这
  个问题实际上非常严重。（2010-06-09）
  12. 网友：如何理解一个好企业（符合价值投资理念）的老板或 CEO的价值？人
  的因素与产品的因素哪个更大？
  段永平：从5年10年的角度看，CEO至关重要。从 10-50年的角度看董事会很
  重要，因为董事会能找出好的 CEO。从更长的角度看企业文化更重要，因为一个
  好的企业文化可以维持有一个好的董事会。GE就是一个好例子。好的公司之所
  以是好的公司，必然会有些好的产品。但所谓好的产品的寿命是非常有限的。
  所谓好的生意模式可以让好的产品的寿命大幅度提高。（2010-04-03）
  13. 网友：这几天看了乔布斯传，终于明白苹果公司为什么伟大了。无论从战略
  到细节，乔布斯都100%全力掌控，战略+执行都到位。
  段永平：小说的东西不可全信。对多数人来讲，看这本书只是看了个热闹，很多
  人会得出很片面的结论，比如没有乔布斯的苹果会不行等等。有趣的是微软得出
  的结论和我一样，就是没有乔布斯的苹果更厉害。（2012-01-25）
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  二、伟大公司管理层(CEO)：造钟人
  造钟人与报时人
  01. 网友：看了吉姆·柯林斯的《基业长青》、《从优秀到卓越》等几本书。对
  报时人和造钟人的区分还是懵懵懂懂，主要是企业文化的建设是吗？请教段总：
  报时人和造钟人最显著的区别是什么？主要是从企业的哪些地方可以区分出
  来？谢谢。
  段永平：再看一遍，不然我说你也不明白。（2011-08-24）
  02. 【引用】巴菲特 31年股东信精华（2012-02-17）
  如果一个生意要依靠一位超级明星才能产生好成效，那这个生意本身不会被认为
  是好生意。一家在你们地区首席脑外科医生领导下的医疗合伙公司，可能有着令
  人高兴的可观的、不断增长的利润，但这对于它的将来并不意味着任何东西。随
  着外科医生的离去，合伙公司的“壁垒”也一起消失。然而，你却可以肯定梅奥
  诊所（Mayo Clinic）（美国最好的医院之一）的成功将会一直持续下去，虽然
  你根本不知道它的CEO 叫什么名字。（2007）
  03. 网友：这几天在读《基业长青》，（惭愧，现在才读），读到一个造钟人报
  时人的概念，商鞅与秦孝公就像两个造钟人，将秦国打造成了一个自己会报时的
  钟。
  段永平：《基业长青》是本好书啊，不过这本书让我失去了早期投资苹果的机会，
  因为看完这本书后我就把乔布斯划到报时人里去了（现在绝大多数人还这么认
  为）。还好后来突然悟到其实他还是一个很好的造钟人。（2012-03-25）
  04. 网友：请问段总，看好苹果的公司文化，还是看好其 CEO？我个人感觉你看
  好的是前者。
  段永平：我曾经一直认为 Jobs是个报时人，最近突然觉得只有 Jobs的苹果是不
  可能成为今天这个样子的。今天的苹果，Jobs的作用已经不是那么大了。就算
  Jobs不打算再回来，今天的苹果也会靠惯性向前的。还有就是，当年的苹果董
  事会为什么会在赶走 Jobs后又能请他回来呢？这可不是容易做到的事。
  （2011-01-22）
  网友：我很认同你的观点，苹果董事会能在赶走 Jobs后请回他，正体现了以企
  业利益为上的思维模式，从这点上，董事会是称职的，理性的！
  另再请教一个问题：如何判断一个企业有好的人才计划，尤其是培养、选拔优秀
  后备人才的计划，企业内部有简单、实效的工作机制？毕竟我们一般只能看到企
  业的工作计划，战略计划等？
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 18 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  01.网友：海康威视、大华股份这种也算，坡很长（城市化就是陌生人化，就会
  出现各种安全问题，而且产品会和手机一样不断升级，需求永远存在，而且强劲）、
  雪很厚（随着视频监控行业越来越注重软件，粘性越来越大，外在进入者越来越
  难），也就是说，这两大巨头会在一家需求强劲而持续的市场中拥有越来越大的
  垄断力。作为一个在一家号称最国际化央企工作过超十年的人，我对海康威视的
  长跑能力有点担心……
  段永平：这里长长的坡其实不光指的是行业，而是包括企业本身能否长跑，所
  以企业文化很重要。（2017-03-18）
  02.网友：那些追求“性价比”的公司恐怕是既没有长长的坡也更没有厚厚的雪
  的。段大哥，追求“性价比”的公司为什么会没有好的结果呢？我以前买过“性
  价比高”的手机，发现手机质量不够好，经常出一些小毛病。（2017-03-18）
  段永平：说追求“性价比”的公司大多是在为自己的低价找借口。长寿公司大概
  是不太强调“性价比”这个概念的，老百姓心里有杆秤。好货不便宜啊。
  （2017-03-25）
  03.网友：关于阿胶的疑问：
  1.价格越来越高了，消费人群应该会相对少点吧。还是吃阿胶的人本来就不会在
  乎这样的价格？
  2. 公司近些年推出了不少新产品，加价，库存也有积压，公司的策略是否有些
  短视？
  3. 对于养生而言，坚持锻炼、注意休息、良好的生活习惯等可以代替阿胶吧。
  4. 如果要买入，多大的价位合适啊。
  请段总帮忙释疑。
  段永平：我没仔细看过这家公司，只是看到这么多年他们都能一直提价且产品并
  没有不好卖。（2017-03-20）
  段永平：阿胶我搞不懂，不知道人们为什么用。（2018-05）
  网友：大道您好！您在长长的坡，厚厚的雪中提到片仔癀之类有点像？现在以 5
  年或者以10年来看，片仔癀是否有长长的坡，厚厚的雪？
  段永平：不了解片仔癀，只是听人说过其药用效果。(2019-10-19)
  04.网友：段大哥的Google 我实在是看不懂，我菜鸟吧。YAHOO 百度、，Google
  都难以估值。我找遍了《评估原理》也找不到一种标尺.
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 19 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  我谈谈我的看法（错了别骂）:搜琐引擎是核心之一，网民的偏好、CEO的水平
  决定了它们的价值的大部。这3点变化太快了。
  谁敢说自己的引擎领先 100年，网民要的是便利快捷，其他无所谓（看看 360
  的例子）。CEO的年龄会不断的和年轻人有代沟。给网站估值太难了，能估出来
  的可能还没出生。个人观点，乱说的（别骂）。
  段永平：你讲的很有道理。我喜欢阿里巴巴和 Google 主要是觉得他们的文化很
  好。好的文化在变化快的世界里往往会有优势。另外，我Google很少，试试水。
  （2010-05-16）
  05.网友：您觉得 GE（通用电气）的投资和苹果的投资有什么不同吗？我觉得 GE
  的投资更像是一次性的利润，而苹果看上去是那种长坡厚雪型的公司，是不需要
  卖的。我曾经在A股买过烟蒂，但是发现需要时常关注一些短期的东西，虽然也
  赚钱了，但投资过程并不省心。现在学乖了，知道生意模式最重要，所以只买好
  公司了。
  段永平：如果放到今天来看，我大概不会买 GE，而是应该那个时候就买苹果。
  因为回过头来想，我对 GE的理解并不是很透，但苹果却是我能真的理解的公司。
  不过，当时我认为GE 的文化很好，公司应该可以转危为安的。（2017-05-22）
  06.网友：大道方便说一下腾讯么，特别是护城河、企业文化等，每次看你分析
  公司总能直达本质、一针见血。
  网友D：估摸着大道要出手腾讯了。
  段永平：长长的坡，厚厚的雪！最近确实已经投了一些了，但比例还很小。用苹
  果换似乎有点不舍得，我似乎更懂苹果些。要再仔细想想。（2018-10-15）
  网友：段总好，假如有一天 FB（脸书）进入中国后会对腾讯有很大的影响吗，
  特别是现在的年轻人基于好奇和好玩的心理。
  段永平：那时候现在的年轻人可能都已经很老了。（2018-10-17）
  网友：我的问题是：从现在到后面第 10年或者第 15年的时间，腾讯这家公司，
  您认为能到的市值是多少？
  段永平：市值是别人愿意出多少钱买这家公司的意思。我不知道别人愿意出多少
  钱买这家公司，所以我不知道腾讯能到多少市值。不过，我认为腾讯这家公司大
  概率10-15年内一年可以赚 2000-3000亿人民币，愿意出多少钱买这家公司完全
  取决于你自己的机会成本。（2019-03-14）
  网友：大道您好，关于腾讯您在 2018年10月份说过“最近确实已经投了一些了，
  但比例还很小。用苹果换似乎有点不舍得，我似乎更懂苹果些。要再仔细想想。”，
  能从您自己的机会成本讲讲卖了些苹果买腾讯的原因么。您也讲过不要为了调仓
  而调仓，两家都是好公司， 腾讯的PE（市盈率）要比苹果高不少. 另外您是在
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 20 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  中国香港买的腾讯么，在美国用美元买腾讯 ADR（美国存托凭证）和在中国香港
  买腾讯股票有啥区别么？我人在美国
  段永平：我们没有卖苹果买腾讯，所以 ADR买的不多。用人民币买了不少港股。
  ADR每年要交管理费，不如在中国香港买。（2019-03-15）
  网友：向你请教一下，你买腾讯的逻辑。
  段永平：我觉得10年后回过头来看，腾讯赚的钱（我买的份额占的比例）应该
  比我存银行的利息要多。（2019-03-16）
  网友：另外一个问题关于企业文化，前些年有些网友跟您提问你敢买入苹果是不
  是因为您是行业内的人，知道很多行业潜规则，直接和 cook打过交道，您的回
  答是您当年做功课的时候也会去搜集 cook网上的视频来看，敢重仓投资苹果不
  需要直接认识cook。想问一下，您去年建仓腾讯和 fb（脸书）肯定也是基于多
  年的观察，但这俩公司所在行业应该不属于您从事过的行业，您投资他们前有做
  过些什么功课吗？您会利用身边的资源去找这些企业高管出来聊天吗？您是根
  据什么来判断这些企业的企业文化是否符合自己的投资价值观呢？
  段永平：我投腾讯和 FB没找过任何内部高管聊，虽然我其实也认识腾讯的高管
  （球友）。我投资的标准很简单：商业模式，企业文化，合理价钱。所以当商业
  模式和企业文化不错的公司价钱也不错时，我就会有兴趣。（2019-03-16）
  网友：您之前说买腾讯是因为您看到未来十年他可能会创造 2000-3000亿的年利
  润，请问这个数字是怎么样的出来的呢？看了您以前的文章您几乎都能提前五六
  年预测苹果和茅台的收入和利润而且他们俩还真做到了！请问您是根据什么来做
  出这些神预测？
  段永平：其实都是瞎猜的。生意模式好，企业文化好，基本上你就可以简单地希
  望他们会正常增长，所以给个五年十年的，有增长不奇怪啊。关键是要看懂生意
  和商业模式。（2019-03-17）
  网友：大道您好，请问您最认可腾讯这家企业哪些方面，什么本质层面竞争优势，
  能让您下决心持有10 年以上？
  段永平：马化腾人不错，而且年轻，微信及微信支付的影响非常大且深远。我们
  确实买了一点腾讯，但比例很小。(2019-10-15)
  07.网友：您怎么看FB（脸书），高管的不断离职会不会对公司产生致命打击？
  现价可以买入做长期投资吗？
  段永平：我不推荐人买股票，我觉得如果你需要问人该不该买的时候那就还没到
  你能买的时候。我个人觉得 FB也是家不错的公司，生意模式和文化都不错，扎
  克伯格年轻有为，还能好好干很多年。公司有人离职很正常。（2019-03-20）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 21 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  网友：您投资FB，应该是大概率觉得它未来 5-10 年净利润达到500亿美金左右，
  请问能分享下这其中的逻辑吗？
  段永平：大概就是觉得生意模式很好，企业文化也很好，扎克伯克还那么年轻，
  所以这个公司还会有不错的成长空间。（2019-03-23）
  【备注：段永平：Facebook(FB)准备卖掉了，有些不舒服的东西。(2020-07-31)
  今天清空了 FB，算是赚了不少。由于自己不用 FB 的任何产品，所以对 FB 的理
  解一直没达到很透彻的地步。最近一段时间，抖音就把他吓成这个样子，说明他
  可能还是有弱点的。我的卖出也符合“对自己不够了解的公司，涨了也想卖跌了
  也想卖”的情况。(2020-08-04) 】
  08.网友：大道您好！塑化剂时全部买入了茅台但继续下跌，无法再买内心不平
  静，知道您投资茅台后仿佛看到曙光，非常高兴。后来又跟您学习了社交属性的
  公司，受益匪浅。但是亚马逊、阿里巴巴的合理价格一直非常困惑，请问有办法
  大概估算吗？按未来电商占整个零售业的可能的比例考虑合理吗？另外，向您请
  教：如果投资的伟大企业中有一家非常便宜了，另外几家价格合理，卖出价格合
  理的买入特别便宜的算是做对的事情吗？谢谢！
  段永平：我知道 amazon 是家伟大的公司，但也不知道应该值多少钱，不过未来
  他们一年赚500亿或更多似乎不是件太困难的事情。换来换去这种事情难度比较
  高，少作为佳。（2019-06-01）
  网友：以前您谈起亚马逊时，曾说：“amazon？当然是长长的坡，但上面的雪不
  太厚啊，不然人家怎么能坚持亏 20年？”最近您又评论说“我知道 amazon 是
  家伟大的公司，但也不知道应该值多少钱，不过未来他们一年赚 500亿或更多似
  乎不是件太困难的事情。”请问您比从前更看好亚马逊了吗？
  段永平：是的，我对 amazon 的认识有些改变，确实觉得这个公司企业文化和生
  意模式都很厉害。以前对 amazon的生意模式不太有概念。(2019-06-11)
  网友：大道，请问您怎么看 amazon？估值900b，去年的运营现金流大致有 30b，
  看起来也不贵？但是折旧 15b（CapEx也大致15b），stock comp有5b，导致利
  润只有10b，如果看未来现金流，看 30b还是10b 比较合理？谢谢。
  段永平：看未来能赚多少钱，看不懂就不碰了。我现在对 amazon的看法：这是
  一家企业文化很强大，生意模式也日渐强大的公司，未来一年赚 500亿以上是大
  概率事件。(2019-09-21)
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 25 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  07 .网友：照大道的说法，应该是如果商业模式一般，企业会活得不易，吃力不
  讨好，那企业文化一定要好，否则很难持久，出问题容易做好难，久之必死无疑。
  商业模式好，企业活的相对轻松点，但是如果企业文化不好或出了问题，容易把
  好生意做坏了。作为企业家，有时候商业模式不容易选择，但是企业文化可以自
  己建造；而作为投资者，当然要尽量选择鱼与熊掌兼得的了。
  段永平：也许可以给个未必合适的比喻，商业模式像马，管理层加企业文化像骑
  师，经营结果就是比赛结果。不过企业经营不像赛马那么短时间而已。
  （2011-12-31）
  【引用】巴菲特：我投资生涯前 25 年所犯的错误 2018-01-20
  我可以给大家举出更多我自己买便宜货的愚蠢行为，但我相信你早已明白：以一
  般的价格买下一家非同一般的好公司要比用非同一般的好价格买下一家一般的
  公司要好得多。查理老早就明白这个道理，我的反应则比较慢，不过现在当我们
  投资公司或股票时，我们不但会坚持寻找一流的公司，同时这些公司还要有一流
  的管理层。
  从这里我们又学到了一课，好的马还要搭配好骑师才能有好成绩，像伯克希尔纺
  织与Hochschild ，Kohn（孔恩百货公司）也都有德才兼具的人在管理，很不幸
  的他们所面临的是流沙般的困境，若能将这些人摆在体质更好的公司相信他们应
  该会有更好的成绩。
  我曾说过好几次，当一个绩效卓著的经理人遇到一家恶名昭彰的企业，通常会是
  后者占上风，而管理层却已名声尽毁。我多希望我没有那么费尽心机地制造坏的
  典型，我以前的行为就像是 Mae West（梅·韦斯特）曾说的：“曾经我是个白
  雪公主，不过如今我已不再清白。”
  网友：是否可以请教段总一个问题，巴老说马比骑师重要，但我看你的选择里，
  对骑师似乎非常看重，对于阿里，对于GE、对于万科无一不体现你对管理层的
  要求，我理解你是真正做过大企业的，那么您认为管理层的素质和公司行业的本
  身哪一个更重要一些呢，或者怎么来平衡为好呢？请教了。
  段永平：巴菲特说过生意模式最重要，但也要合适的人才能管好。当我强调人
  时，表示生意模式已经看过了，不是表示生意模式不重要。我不知道那个更重
  要，但知道哪个不行时哪个就重要。（2010-05-12）
  08.网友：有一个关于 Good business（好的生意）的问题想请教，比如房地产
  行业，房地产行业的企业普遍负债率高，不是很让人喜欢，不算是好的生意模式，
  可是房地产行业应该还是一个有差异化的行业，比如段总买过的万科，应该算是
  一个房地产行业的好企业，从是否有好的生意模式的角度来看，似乎就把万科这
  样的企业排除掉了，万科这样一个处在房地产行业的企业能不能拥有一个好的生
  意模式，怎样来判断一个企业是否有好的生意模式？对于判断是否是好的生意模
  式有没有充要条件？
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 26 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平：负债率高并不一定就是商业模式不好吧？银行的负债率就很高啊，但有
  的银行就不错。房地产行业这个说法太泛了，就像说电子消费品这个行业生意模
  式好不好一样，没办法得出结论的。电子消费品行业竞争非常激烈，但苹果就做
  出了一个非常好的商业模式，而其他的企业就非常不容易。投资很难找到充要条
  件的，不然就有公式可用了？好的商业模式，好的企业文化是我喜欢的投资目标，
  如果再有好的价钱就完美了。市场有时候可以非常疯狂（很贵或很便宜），有机
  会（很便宜）时，对商业模式不是那么好的公司的投资在一定时期内是有可能有
  不错的回报的。但是，长期而言（10年 20 年或以上）坚持只投好的商业模式，
  好的企业文化的公司大概率上是会有比较好的回报的，而且这种投资方法让人
  很愉快，不需要整天瞎操心。简言之，投资人每次做投资决定时如果想的是 10
  年 20 年的事情，最后的结果很难不好，不然就难说了。要找到自己能想清楚 10
  年 20 年的公司是非常不容易的，一生有那么 10 个8 个机会就非常非常好了。
  （2015-04-11）
  09.网友：请问大道"看懂生意模式"是不是可以这样理解：用自己的一套方式把
  它解化，理解（抓住）其本质，明白其核心竞争力（差异性），然后看懂其十年
  （更远）的趋势或变化。也就能看懂未来现金流了？
  段永平：差不多吧。没想到一个简单描述的方式。（2012-06-26）
  10. 网友：是不是企业文化是相对长久的，生意模式会随着社会技术的变化而变
  化，要站在未来，发现培养建立生意模式。
  段永平：好的生意模式就是不太容易被变化影响的生意模式。（2013-04-17）
  11. 15 周年（博文时间：2010-09-18）
  段永平：今天是我们公司成立 15周年。当年选这个日子好像和纪念 9.18 还有点
  关系，毕竟日本人的电器厉害啊。现在平常心，知道做企业最大的对手是自己。
  网友：恭喜恭喜！对 bbk（步步高）无限崇敬，想不做百年老店都难。还是期待
  bbk在某个年龄的时候搞个 ipo，让俺们有机会多多少少收藏一点，升华俺们心
  中的bbk 情结。
  段永平：争取做103年。不过，我们这种公司的生意模式还不好，不是很好的投
  资目标。
  网友Y：为什么是 103 年呢？不明白.还有想问问什么样的生意模式是比较好的
  投资目标，段总能谈谈吗？
  段永平：呵呵，因为有人 102年。所谓好的生意模式大概就是有很宽的护城河的
  那种。我们的生意竞争太激烈，但也许有一天我们也找到一个类似像苹果或谷歌
  那种生意模式的话，我们会有点厉害的。（2010-09-19）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 27 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  网友：您的BBK（步步高）取名是否受了BRK（伯克希尔·哈撒韦公司）的启发？
  其实您的BBK就是一个最好的有护城河的公司，可惜您没上市的计划，真希望有
  机会买您的公司，
  段永平：步步高的拼音是 BBG，读起来像 BB机。我们起名字的时候还不知道巴
  菲特是谁。我们的生意模式不好，不是好的投资标的。（2012-04-06）
  网友：看到您对自己公司的评论“不是好的商业模式，不是好的标的”。我还是
  很触动。步步高从1994 年至今，快20年了。一直很健康，所在行业基本是第一，
  盈利也很好，消费者的美誉度也很高，您都认为不够好，我在想国内的企业只怕
  绝大多数只怕更差。包括格力，美的，安踏，联想等等应该也不是好的商业模式，
  不是好的投资标的吧。另外，一个好的商业模式，应该一定是效率最高的模式。
  希望能得到您的解答（2012-04-10）
  段永平：好坏是相对而言的。我们的生意模式和苹果比确实不是好的生意模式。
  但是，我们的企业文化还不错，所以生存能力应该还比较强。顺便说下，步步高
  是1995 年9月中成立的，还有 3年到20年。（2012-04-06）
  段永平：我们公司的商业模式过去确实没那么好，直到做了智能手机。
  （2019-05-05）
  网友：听你说过“OPPO，vivo以前生意模式不好，现在挺好”，我想问你的观
  点是什么？
  段永平：现在是互联网入口，是个平台。（2019-08-01)
  12. 博文：《巴菲特自述:我的城堡和我投资的 5+12+8+2法则》（2010-05-28）
  我怎么选股: 重心是“什么”上面，而不是“何时”
  可口可乐公司于1919 年上市，那时的价格是40 美元左右。一年后，股价降了
  50%，只有19美元。看起来那是一场灾难。瓶装问题，糖料涨价，你总能发现这
  样那样的原因让你觉得那不是一个合适的买入时机。一些年之后，又发生了大萧
  条，第二次世界大战，核武器竞赛等。总是有原因(让你不买)。如果你在一开始
  40块钱买了一股，然后你把派发的红利进行再投资(买入可口可乐的股票)，一
  直到现在，那股可乐股票的价值是 500万。这个事实压倒了一切。如果你看对了
  生意模式，你就会赚很多钱。
  二、差异化是好商业模式的前提
  01.网友：据说方丈很睿智，请教一下:手机和电脑都是竞争很激烈的产品，为啥
  苹果靠的是手机赚很多钱而不是其他电子产品？空调和电视机同样也是很竞争
  激烈的领域，为啥格力靠空调赚了那么多钱，却没有企业靠卖电视赚很多钱？美
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 31 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  06. 网友:好的生意模式是否是有差异化的生意模式或者说是可以做出差异化的
  生意模式？另生意模式和企业文化是否像赛马里面的好马和好的选手的关系？
  段永平：倒过来讲可能好点：没有差异化产品的商业模式基本不是好的商业模式
  --所以投资要尽量避开产品很难长期做出差异化的公司，比如航空公司，比如太
  阳能组件公司。我不太会骑马。（2015-04-20）
  07. 网友: 以30年的长度看，您觉得行业类别对于选择好公司是否重要？
  段永平：有些行业里很难出好的投资标的，比如航空业。简而言之，产品差异化
  很小的行业难找到好的投资目标。（2015-09-16）
  网友：太阳能转化效率越来越高，尤其是薄膜领域，最近深受追捧，未来太阳能
  发电看上去潜力很大，太阳能能源股可否作为重点研究领域？
  段永平：产品没有差异化，最后看到的就是价格战。（2015-03-03）
  段永平：突然想到老巴说过的那句话：如果你在坑里，至少别再往下挖了。产
  品完全没有差异化的公司，将来早晚都会出问题的。航空公司是非常好的例子，
  其他类似的 50步和100 步差别的就不细说了。（2015-12-02）
  08.网友：我从2014年看你的网易博客，一路跟你到雪球，收获很多。买股票就
  是买企业，我懂。但怎么辨别好企业似懂非懂，巴菲特说过，喜诗是好生意，飞
  行安全公司是一般生意，航空公司是糟糕的生意。我理解的是资本支出大的行业
  不容易出现好企业。不知道对不对，请大道指点一下。
  段永平:“资本支出大的行业不容易出现好企业”，我同意这个观点。（2019-03-16）
  【引用】巴菲特31年股东信精华-（2012-02-17）
  真正伟大的生意，不但能从有形资产中获得巨大收益，而且在任何持续期内，都
  不用把收益中很大的一部分进行内部再投资以维持其原有的高回报率。成长中
  的业务，既会因销售额的上升需要更多的营运资金，也会需要更多对固定资产的
  投资。一个公司为满足它的成长，对资本的需求是否有大幅增长，正好证明它
  是否能成为一项满意的投资。拥有一项不需要大量资金投入，就能带来滚滚财源
  的业务，这真是太棒了！不信的话，你去问问微软或谷歌。所以，从利润产出的
  大小，我们仅仅可以衡量一个公司是否优秀，而不能判断其是否卓越。高投入
  高产出，是大多数公司所面临的情况。例如，我们对公共事业公司的大量投资都
  是如此。未来十年，我们会从这些业务中赢得不小的回报，但同时也要投入大量
  资本才能做到这点。最差的一种公司是那种发展很快，并需要大量资本投入来维
  持其发展，但利润却少得可怜甚至根本赚不到钱的公司。
  总结一下，考虑这三类“储蓄账户”，伟大的账户支付非常可观的利息，而且会
  随着时间不断地增长；优秀的账户如果你不断增加存款的话，利息也会很具吸
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 34 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  06. 网友：我看到林园的一个访谈中说到:"巴菲特走的时候特别和赵丹阳说，投
  资没有什么，就是垄断。"您当年也在场，巴老当年有这样说吗？
  段永平：没注意。但投资确实就是买的未来的现金流（折现），未来现金流（折
  现）最大的保障就是“商业模式”，商业模式里最强的就是垄断，或者叫“护
  城河”。 （2012-03-30）
  网友：段总:生意模式是不是可以理解成垄断
  段永平：垄断可以理解为好的生意模式。（2013-10-08）
  网友X：如何理解垄断性优势呢？或者讲，如何能形成强大的垄断优势！有人讲
  选行业很重要！反过来看，几乎每个行业都有强者！那最核心最关键的因素是什
  么呢？
  段永平：到目前为止还没学会如何形成强大的垄断优势。我觉得能形成长期垄断
  优势的企业是非常罕见的，国家垄断不算在内。老巴讲的护城河实际上指的是某
  种形式的垄断，往往是由生意模式决定的。当然，拥有一个好的生意模式需要有
  好的企业文化等等，不然很快就会搞得像雅虎一样。（2011-12-17）
  07. 网友：生意模式就是护城河。
  段永平：护城河应该是生意模式的一部分。没有护城河的生意模式不是好的生
  意模式，但有护城河的生意未必就一定是好的生意模式。（2012-06-24）
  08. 网友：请教，巴菲特讲的“一生追求消费垄断企业。”和“必须是消费垄断
  企业。”该如何理解？ “垄断”企业指的是有垄断潜力的还是指已经垄断了
  的？段大哥是如何理解这句话的？
  段永平：垄断指的是“护城河”，不是“海关”。（2010-05-28）
  09. 网友：我对意识形态的理解是，腾讯对用户群的把握能力，或者说现有用户
  群的忠诚程度，不知道是否贴切。
  段永平：所谓客户忠诚度实际上是客户信任度（了解度），这个是护城河里很
  重要的一部分。（2010-05-28）
  10. 网友：昨天youku 上看了林园的讲座，觉得他真的是一个很有价值投资精髓
  的人，他的一个关点多少解释了我的疑惑。他说他买的公司都是不降价的，茅台、
  五粮液、高速公路，不会因为市道不好就要参与竞争降价，不存在，所以能赚多
  少一调研就出来了。
  段永平：能涨价的东西就表示他有“护城河”，能体会出这点来还是很有天赋
  的。（2010-05-28）
  网友A：有同感，他特别强调定价权，现金流，盈利能力。
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 36 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  （在成长股票模式中，有这样一个子模式：在你们的一生当中，你们能够找到少
  数几家企业，它们的管理者仅通过提高价格就能极大地提升利润——然而他们
  还没有这么做。所以他们拥有尚未利用的提价能力。人们不用动脑筋也知道这
  是好股票。迪士尼就是这样的。带你们的孙子去迪士尼乐园玩是非常独特的体验。
  你们不会经常去。全国有许许多多的人口。迪士尼发现它可以把门票的价格提高
  很多，而游客的人数依然会稳定增长。
  所以迪士尼公司的伟大业绩固然是因为艾斯纳和威尔斯极其出色，但也应该归功
  于迪士尼乐园和迪士尼世界的提价能力，以及其经典动画电影的录像带销售。
  在伯克希尔·哈撒韦，沃伦和我很早就提高了喜诗糖果的价格。当然，我们投资
  了可口可乐——它也有一些尚未利用的提价能力。可口可乐也有出色的管理人
  员。除了提高价格之外，可口可乐的高层郭思达（Goizueta）和柯欧孚（Keough）
  还做了其他许多事情。那是很完美的（投资）。）
  12.网友：老段，BYD（比亚迪）的成本优势应属于护城河，而且是比较重要的护
  城河，你认为呢？
  段永平：呵呵，还没见过成本优势可以成“护城河”的，很少有企业能长期维
  持低成本的，制造业好像没见过。而且靠自己产品卖低价的企业就很难有长久
  的，至少我没见过。这是我的观点，和 BYD 无关。（2010-05-18）
  网友X：不是说低成本长久看靠不住么？ 怎么可以成为 GEICO（汽车保险公司盖
  可）的护城河呢.
  段永平：一般而言，我觉得长期靠低价抢市场靠不住。GEICO的低成本是相对传
  统保险业而言的。传统保险业需要很多人去卖保险，所以需要很高的费用。CEICO
  利用了很多网上的资源，客户自己上网上买就行，所以确实可以大幅度降低
  GEICO的成本。对销量比较大的车尤其方便。GEICO 的未来的竞争对手可能会来
  自于同样网上销售的保险公司，但 GEICO的品牌力量会非常大，因为买保险的客
  户大概不太愿意去一家没怎么听说过的公司买保险。（2012-02-17）
  13.网友：一个上市公司的护城河很深，但它的管理层不是很好或很差，股价合
  理，请问这样的股票能不能碰。
  段永平：管理层不好的公司怎么会有很深的护城河呢？费解。（2013-04-02）
  段永平：“护城河”是用来判断公司内在价值的一个重要手段（不是唯一的）。
  企业文化是“护城河”的重要部分。很难想象一个没有很强企业文化的企业可
  以有个很宽的“护城河”。（2010-05-25）
  段永平：护城河就是竞争优势，好的商业模式一般都有很强大的护城河。护城河
  不是一成不变的，看懂护城河对投资很重要。企业文化对建立和维护护城河有不
  可或缺的作用。(2019-10-13)
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 37 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  四、要有好的企业文化做支撑
  01.网友：请教大道：什么是商业模式和企业文化？
  段永平：商业模式简单讲就是公司赚钱的模式。好的商业模式是有护城河的，举
  个极端的例子就是海关（虽然这不是通常意义的商业模式）。企业文化就是企业
  里这帮人的使命，愿景和核心价值观的东西。（2019-3-14）
  02. 网友：对于投资者来讲，“商业模式”与“经营者的品德”哪个更重要？
  段永平：right business，right people这两者都很重要。如果不是right people，
  多数情况下没办法维持 right business。（2013-04-24）
  网友：我过去没有想得这么长远，又学到宝贵的知识了。请问维持 right business
  主要是靠right people 建立的“好的企业文化”吗？
  段永平：没有好的企业文化很难维持，但有好的企业文化也未必就一定能维持住
  的，因为也可能会有战略错误导致企业完蛋的，尤其是小企业。（2013-04-20）
  03. 网友：一直以为护城河是确定未来现金流的唯一办法，现在看来似乎并不是
  唯一，或者说只是确定未来现金流的一部分而已，企业文化是另外一部分。我想
  问一个问题，如果企业现在不错但原来的CEO（首席执行官）退休了，换了新的
  最高决策层，您是否会卖出或者随时准备卖出来谨慎的观察一下新的决策层的表
  现呢？有或者认为企业文化跟这个新的 CEO关系不大呢？
  段永平：企业文化可以看着是护城河的一部分。换CEO对任何公司都是会有影响
  的，但企业文化强大的公司往往能选出好的 CEO，从而能让公司继续好下去。
  04. 网友：认识步步高是从“步步高”那首歌开始的，现在都还记得，15 年了，
  步步高在家电这个几乎没有护城河的行业里生存并一步步走的更高，真的很不
  错。恭喜了！祝福步步高早日找到一个好的盈利产品，成为“有能力且走运”的
  公司.
  段永平:其实我们是有条看不见的“护城河”的 。（2010-09-21）
  网友：步步高广告中的视听享受、对产品高品质的执着追求、对消费者需求的不
  断满足，本分专注，在别人不屑一顾中坚持不懈。所有这些是构成“护城河”的
  要素吗？
  段永平：最重要的是正直和诚信。广告应该不算吧？（2010-09-22）
  05. one apple a day keeps the doctor away
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 38 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平:个人观点，巴菲特说的 the right kind of business，with right people，
  at right price这三点在苹果上体现的非常充分，拿着能睡好觉。
  the right kind of business 指的就是好的生意模式，好的生意模式建立在强
  大的企业文化上。
  本人喜欢苹果生意模式的很重要的一点来自于自己在消费电子 20多年的体验，
  苹果是我一直梦寐以求但似乎难以达到的生意模式，现在居然可以就这么实现
  了，why not？
  有一个小小的发现：我发现多数关心苹果的投资者（无论多空）都有点太在意苹
  果眼前的东西了，其实一两个季度的表现没那么重要。（2011-01-22）
  06. 网友：请教：“好的生意模式是建立在强大的企业文化上。”这句话是不是
  一个关键，不管是企业还是个人，只要能有强大的“文化”好的“生意模式”迟
  早会到来。是这个意思吗？
  段永平：所谓好的企业文化大概指的就是“利润之上的追求”，但“利润至上”
  绝不可能成为好的企业文化。好的企业文化未必能形成好的生意模式。个人觉
  得好的生意模式是一定要有好的企业文化做支撑的，所以是“必要条件”。但
  好的企业文化不是拥有好的“生意模式”的充分条件。（2013-02-12）
  07.网友：好的生意模式需要有好的企业文化，不过只有好的企业文化不一定有
  好的生意模式，是这样的吗？
  段永平：对，特别好的生意模式也是可遇不可求的，而且机会一旦错过就没了。
  不过，没有好的生意模式也是有可能成为一家不错的企业的。（2011-12-17）
  08.网友：请教一下。东莞步步高从电话机，到家教机，再到手机，都挺成功的。
  虽然步步高的电子产品经常要持续更新换代，商业模式没有茅台酒好，但是步步
  高企业一直发展得很好。步步高应该是得益于你构建的特别优秀的企业文化。从
  这个角度，如果碰见一个拥有优秀企业文化的公司，即使是商业模式一般（比如
  电子行业，竞争都挺激烈，绝大部分护城河没有白酒高），也是挺值得投资的？
  或者说企业文化甚至比商业模式一样重要，甚至更重要？
  段永平：企业文化也非常重要，不然很难维持好的商业模式。我们公司的商业模
  式过去确实没那么好，直到做了智能手机。（2019-05-05）
  09.网友：技术可以Copy（复制），生意模式可以 Copy，唯独企业文化不能 Copy。
  段永平：生意模式可以 copy吗？copy一下google 或者苹果试试？好的生意模
  式是包括企业文化在里面的，非常非常难 copy。
  10. 网友：您对那些生意模式和企业文化能力二缺一的企业怎么看呢。一是比如
  茅台这样的，生意模式让人叫好，企业文化和能力实在是太蹩脚了；二是像步步
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 39 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  高这样的，文化和能力一流，生存的行业竞争激烈。从长期来看，缺失文化和能
  力的生意模式护城河会逐渐变窄。企业文化和能力应该是最核心最坚固的护城河
  吧。（2011-05-08）
  段永平：虽然我不是很了解茅台，但不是很同意你说的茅台企业文化和能力很蹩
  脚的说法，但可能不是你想象的那种文化或完美吧。
  很难想象一个没能力和没企业文化的公司能够建立一个好的生意模式。如果茅
  台没有企业文化，茅台的产量早就上去了，用不了等这么多年。（2011-05-09）
  11. 网友：乔布斯辞去苹果 CEO职务转任公司董事长 ，阿段怎么看这条新闻？
  对苹果的影响？
  段永平：苹果的文化和生意模式已建立，其中短期的影响可以忽略。10年以后
  的事就不知道了，但由于其文化在，应该还是比平均要强。（2011-08-25）
  网友：乔布斯之后，您觉得苹果还能继续有良好的战略吗？有人认为乔布斯之后
  会导致公司要么聚焦力度减弱、要么离心离德。您怎么看？像您离开步步高一线
  之后，公司的战略制定有没有让您生气过？
  段永平：乔布斯不可替代，但没有乔布斯的苹果依然是强大的苹果。苹果的企业
  文化和产品文化以及生意模式已经建立，除非苹果内部有人跳出来破坏这种文
  化，我认为相当长的时间里不会发生。至于我们公司，我不当 CEO已经有 10年
  了，我觉得比我当CEO 时已经有了很大的进步，我没啥不满意的。（2011-09-01）
  12. 网友：可口可乐的护城河核心是不是企业文化？因为百事可乐也不错，口味
  都不一样。对它们来说产品的配方应该不是很重要的护城河。
  段永平：配方如果是的话也只能是一小部分。企业文化肯定是重要组成部分，还
  应该有很多东西。肯定不是一个单一指标。（2010-06-14）
  13. 网友：我想寻找值得超长期 10年、20年、30年投资跟随的公司。您认为一
  个企业值得这样投资最核心的点是什么？一家公司的企业文化，价值观、企业使
  命在投资决策中占比权重有多大
  段永平：好的企业文化可以为好的商业模式保驾护航，甚至可以帮助发现好的商
  业模式，但我没想过权重的问题。这是个过滤器，没有权重的概念。（2019-05-23）
  14.引用：Warren Buffett Quotes（巴菲特引述）
  We want managers who tell the truth，and tell themselves the truth – which is more
  important.
  段永平：这条讲的就是对的人。投资最重要的 3 点：right kind of business，right
  people，right price.前面两点尤其重要，从长期的眼光看（或者叫未来现金流折
  现的角度看），价钱合适就可以了。（2012-11-17）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 49 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平 ：其实苹果的强大实力是不容易也不应该被忽视的，除非你有意去忽视，
  但鸵鸟的办法不会有任何帮助。任何一个被苹果直接或间接、现在或未来影响到
  的行业里的企业大概早晚都要面对苹果的强大实力的。随便举几个已经受到影响
  的行业或产品吧：手机、电脑、手提电脑、游戏（包括网游）、游戏机、中低端
  相机和录像机、音乐、电影、书、电视、网络、运营商、所有相关产品的零售、
  几乎所有的电子消费品……欢迎补充。找到在苹果生态系统里生存的方式也许比
  挑战苹果要来的更现实一些。能够避开苹果也许是另一个办法。（2012-03-12）
  段永平：你可以想象一下，如果你是苹果的同行，你能用什么办法像苹果一样
  让用户拥有如此高的黏度，盈利能力还如此好。靠卖低价的都不是一个级别的
  哈，苹果产品的实际成本比任何同行都低不少，主要低在除材料成本以外的地方。
  如果你觉得你能找到一个办法，那就说明苹果其实不厉害。（2012-02-06）
  3.苏宁、携程
  01.网友：大道能否分析一下“苏宁云商”模式？敢为天下后的苏宁能否第二次
  起飞？
  段永平：没看过苏宁。学会先想一下生意模式很重要。（2013-03-20）
  网友补充：好的企业文化只能让生意模式出现问题的企业减缓下降的速度而不能
  逆转下降的趋势，比如书店、胶卷生产商、报纸、汽车、航空公司、百货公司，
  持续的竞争优势的基础是好的生意模式。另外，连续几年营收和利润高速增长并
  不意味着就拥有好的生意模式，比如苏宁和携程，我曾经以为他们很厉害而且能
  继续厉害下去。
  段永平：这个理解很好，说明生意模式很重要。（2013-04-02）
  网友：苏宁和携程都是用户需求转移型了，而产品形态没跟不上。苏宁受电商的
  冲击大。携程是以往用户订酒店订机票都是在电话呼叫预定，所以携程积累起来
  的会员规模和呼叫中心在产品竞争中很有优势，呼叫中心的服务能力能构成差异
  化的竞争，携程也获得了市场垄断的优势，有不错的定价权。现在休闲旅客崛起，
  更倾向在线预订，除了订房需求外，还有了解酒店的设施、交通、区域的信息需
  求。在线预订对OTA（在线旅游）的服务能力要求降低了，所以大量 OTA（在线
  旅游）供应商纷纷崛起，由于售卖的酒店预订是标准化的产品，同质化竞争，所
  以要开打价格战。携程的产品是从电话呼叫预定向在线预订模式转型，生意模式
  变了，以往的利润结构也没了。
  段永平：这两家公司的产品都是很难有差异化的，感觉不容易找到好的生意模
  式。记得携程曾经到过蛮高的价钱，那时看过一眼，没看懂。后来掉了一半时又
  看了一眼，还是看不懂，主要是想不通搜索对携程未来的威胁是什么。感觉这种
  公司形态10年后就不太容易存在了。（2013-04-03）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 56 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  网友：国内现在都在讨论，并且有很多企业都在搞的新零售，您怎么看？
  段永平：没太关注过这个名词，你是说像拼多多这种电商吗？目前 74%的美国人
  民的买东西的首选已经是亚马逊了（今天网上看到的），所以说新零售确实很恐
  怖。不过这个行业非常有可能会变的赢家通吃，或者是几个大头垄断，很多企业
  搞的现象也许持续不了太久。（2019-03-21 ）
  13.Facebook 脸书
  01.网友：想向您请教最近的热点问题：Facebook 和网络隐私保护。
  Facebook的商业模式，我个人理解：是在链接人的同时，通过用户数据分析理
  解了解人，并据此通过广告等形式商业化。
  我想请教您：如果个人数据的运用权利更多地交给用户选择，那么：基于信息流
  推送的商业模式是否还可以成立？Facebook（脸书）生意模式是否会受到严重的
  冲击？
  段永平：个人认为fb还是一样厉害。用户没有别的选择。（2018-05-01）
  02.网友：您怎么看FB（脸书），高管的不断离职会不会对公司产生致命打击？
  现价可以买入做长期投资吗？
  段永平：我不推荐人买股票，我觉得如果你需要问人该不该买的时候那就还没到
  你能买的时候。我个人觉得 FB也是家不错的公司，生意模式和文化都不错，扎
  克伯格年轻有为，还能好好干很多年。公司有人离职很正常。（2019-03-20）
  网友：您投资FB（脸书），应该是大概率觉得它未来 5-10年净利润达到 500亿
  美金左右，请问能分享下这其中的逻辑吗？
  段永平：大概就是觉得生意模式很好，企业文化也很好，扎克伯克还那么年轻，
  所以这个公司还会有不错的成长空间。（2019-03-23）
  03.网友：最近看了一些你在雪球的分享，你多次陈述公司本分的重要性。我持
  有 fb（脸书）的股票有一段时间了，获利还算可以，如果不考虑本分的角度应该
  会继续长期持有。不过 fb 近几个月频繁爆出隐私泄露的问题（最近几天又爆出
  明文存储用户账号密码），我在思考 fb 在本分这个问题上是否有明显的瑕疵，
  或者怎么理解公司的本分？
  段永平：FB 原来的使命是“连接世界”但没有注意隐私，现在使命不变但注重隐
  私已经是前提了。好公司犯错误时往往是买入的机会。（2019-03-28）
  04.引用: Facebook（脸书）财报解读： 走出阴霾， 变现有惊喜
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 57 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  Facebook (FB.US)是价值投资者口中的好公司，拥有他们梦寐以求的财务报表：
  堪比小国国库的...
  段永平：隐私是头等事，扩张是正经事。（2019-05-01）
  14.诺基亚与三星
  01.网友：诺基亚有很多品类产品，我印象里都有这个策略，低端占市场，中高
  端挣利润。如果没有APPLE，我觉得似乎nokia还在高端市场有好日子过。其实，
  早几年nokia也转向了移动互联网领域，战略上似乎没有错。只是迟迟没有打开
  这个市场大门，因为用的还是原来的常规武器，不是像 apple这样的颠覆性的 ，
  重新定义了手机的iphone。
  段永平：这是诺基亚的大错之一。从他们推出低端机开始我就猜他们会有今天了。
  （2010-10-15）
  02.网友：去年开始一直在思考苹果、三星的生意，说下个人的不成熟的观点，
  三星的优势，三星在过去 10年，在中国手机市场一直排名靠前。三星的研发、
  学习能力，芯片设计、显示屏技术等。三星在智能机上给我的感觉是迟到者，但
  是追赶速度极快。不知道是诺基亚、摩托罗拉等弱了点，还是三星强了点（我很
  疑惑的一点之一）？劣势：中高低端全线作战，利润率低，购物体验不好。更像
  一个卖硬件的，一次性收入。安卓机竞争者越来越多。负债率比较高、固定投资
  比较大。
  段永平：三星的生意模式其实不太好，属于疲于奔命的那种，不然不会要求员工
  6点半上班哈（也许是谣传）。三星的问题在于其实没有产品追求，是生意导向
  的公司，焦点太发散，时间长了大概率会出问题。不过韩国企业非常努力，会把
  危机延长到比较大才出来，这点和日本企业比较像。
  03.网友：目前在智能机市场，一种模式是类似三星这种“多机型”模式，另外
  一种是类似苹果的“精品”模式。 您能否评价一下哪一种模式更好，为什么？
  段永平：有本事做成苹果的会愿意做三星吗？（2013-08-02）
  网友： 1，三星和苹果的差距在于价值观。三星很多东西都不愿舍弃，苹果对该
  舍弃的东西是真的下得了手。
  2，全球智能手机过几年能卖出 15亿部以上，苹果能占有 20%份额，每年卖出 3-4
  亿部手机，每年赚个 600-1000亿，那时候软件部分应该也很厉害了，只要苹果
  的企业文化不发生大的变化，这些都会发生的，如果期间苹果再研发出个厉害的
  硬件，对投资者就是额外的惊喜了。
  段永平：看三星和苹果有点像看篮球里美国队对其他队的比赛，场面上很激烈，
  其实差距很大。（2013-02-13）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 68 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  “我们被告知，大量的债务会让经营管理者比以往更加努力专注，就像在汽车
  的方向盘上装上一把匕首会让驾驶员异常小心的驾驶。我们承认，这种让人集中
  注意力的方式会造就一个非常警惕的驾驶员。但另外一个肯定的后果则是，一旦
  汽车碰上即使是最小的小坑或者一点冰，将导致一场致命而且不必要的事故。
  （2012-01-12）
  05.网友：最近很困惑，经营的生意欠账太多，并且随着时间推移越来越深陷。
  在“做对的事来看，失去现金流的控制明显不是对的事”，也不利于发展。我打
  算要么改变模式，要么退出行业。您认为呢？我这属于家具建材行业。
  段永平：不了解你的行业，感觉是难以差异化和难以规模化的行业，应该蛮辛苦
  的。不管什么生意，欠债多总是不舒服的，而且很可能早晚会出问题。
  （2019-04-28）
  06.网友：我有个一直困扰我很久的问题想请教您：“绿城中国”目前市值 110
  亿，2018年财报显示现金及等价物 490亿，流动资产 2800亿，总负债2500 亿，
  即使现在清算也有300 亿的价值，收入每年提高，缺点是年利润 11亿有下滑（2
  017 年 26 亿利润），另外绿城品质和口碑一直不错，为什么股价一直很低，我
  清楚这个标的肯定长期不如贵州茅台和中国平安，但就是不明白什么原因导致价
  格持续走低，请赐教。
  段永平：我也不明白，但我也不会买这种高负债的公司。（2019-05-20）
  24.重资产行业
  01.网友：大道，我从 2014年看你的网易博客，一路跟你到雪球，收获很多。买
  股票就是买企业，我懂。但怎么辨别好企业似懂非懂，巴菲特说过，喜诗是好生
  意，飞行安全公司是一般生意，航空公司是糟糕的生意。我理解的是资本支出大
  的行业不容易出现好企业。不知道对不对，请大道指点一下。
  段永平:“资本支出大的行业不容易出现好企业”，我同意这个观点。
  （2019-03-16）
  02.网友：我想问一下关于好的商业模式的问题。如果有一个公司，其行业特性
  决定了其项目投资比较大，如化工类，由于公司管理好，净资产收益率也比较高
  （大概能达到30%左右）。公司企业文化比较好，很注重在研发方面的投入。技
  术力量雄厚，管理也很好。其主打产品可以做到把成本控制在全行业最低，在包
  括国际大公司在内全行业亏损的情况下他们还可以有微利。公司号称别人亏本我
  们微利，别人微利我们赚大钱。由于技术和管理水平比较高，投资同样一个项目
  可以比别的公司少花很多钱。由于其投资的项目都是资金大技术要求高，导致一
  般的企业难以进入，可以认为这是企业的护城河。公司每上一个新项目投资都会
  比较大，新项目的投资主要是公司利润和银行贷款。我记得你说过不喜欢有负债
  的公司，那么这样的重资产类公司，你认为是不是好的生意模式呢？你会考虑投
  资这样的公司吗？
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 71 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平：上市就是为了被监督，现在监督来了，虽然不一定是预期的形式，但长
  远来说，对拼多多的改进是非常有好处的。希望拼多多能以开放的心态接受哈。
  亡羊补牢，会有机会的。（2018-07-30）
  06.网友：在看了非常多的有关拼多多、黄峥的资料后，昨天买入了拼多多的股
  票，能和段总成为同一家公司的股东，开心。
  段永平：我今天（7.28）也买了些拼多多。虽然我已经有不少了，而且价格便宜
  很多，但我还是想再多买些。我已经好些年没有买公司的欲望了，但我觉得有机
  会的话，我会多买些拼多多。我相信企业文化的力量！拼多多股票 10年内是我
  是不会考虑卖的，但有机会我会继续买。（2018-07-28）
  07.网友：现在买拼多多会不会有点当年买网易的感觉。我感觉有些企业所处的
  环境变化快，从生意模式上的确不好把握。但是坚持做对的事情，加上持之以恒
  把事情做对的努力，胜出的概率会大很多。
  段永平：我的说法不够成投资建议哈。目前拼多多受到的攻击非常猛烈，没人知
  道会是什么影响，虽然我不认为会对业务造成任何影响。我看到很多文章都像是
  有组织写的，大家对比一下那些写我的文章，基本都是拼的感觉就明白我的意思
  了。如果拼多多能渡过他的难关的话，未来拼多多这个流量，怎么着一年 200-300
  亿（人民币）的利润似乎不应该是问题吧？至于应该什么价买这家公司，不是我
  可以回答得了的。（2018-07-31）
  08.网友：您觉得现在拼多多的股价相对于公司价值有多便宜？机会成本而言，
  现在的拼多多股票跟苹果股票相比，是不是更有吸引力一些？
  段永平：从10年的角度看，拼多多显然机会大些但风险也大些哈。绝对不够成
  投资建议。我认为某一天跌破发行价是很有可能的，10年后大家觉得今天这个
  价钱真便宜也是大概率事件。所以我在等破发了再说，哈哈。（2018-07-31）
  09.网友：研究了一段时间，还是没搞明白拼多多和阿里京东等传统电商比竞争
  优势在哪。能否指点迷津？
  段永平：再过几年就明白了。（2018-08-03）
  10.网友：黄峥说拼多多是撞上了好运。
  段永平：黄峥是实在人，拼多多起来也确实有运气成分，但绝对不只是运气哈。
  （2018-09）
  11.网友：最近对拼多多一直在关注，也下载了拼多多的 App，做了些用户体验，
  自己有一些粗浅的看法，还望段大哥和诸位球友指正。拼多多现在主要是通过拼
  团+社交+营销来吸引买家，未来想做到 costco+disney（好市多+迪士尼），做
  到C2M。那它的生意模式有多大的护城河呢？？拼团现在巴巴和京东已经开始模
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 72 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  仿，并实施了，但基于微信的社交电商，巴巴和京东应该学不了。而未来，
  costco+disney，C2M，大家都可以学，但谁做得更好，就要看企业文化和企业领
  导人了。黄峥是段大哥的徒弟，坚守本分和以消费者为导向的经营理念。我看好。
  学段大哥，我对拼多多未来的股价也做了个粗略的毛估估。拼多多现在有 3.44
  亿活跃买家，未来十年，到 5亿活跃买家应该问题不大。拼多多现在年 GMV 是
  2600亿，未来十年到 2万亿应该是大概事件。如果给个 2% 货币化率，那么营收
  是400亿。给个 50% 的成本支出，那么净利润是 200亿（相当从每人身上一年
  挣40 人民币，），约等于 30亿美元。现在拼多多有 11亿总股数，阿里巴巴的
  P/E=47，亚马逊的P/E=384，京东P/E=271。如果我们取保守 P/E=20，那么拼多
  多未来的股价=（$30/11）*20=$55。
  段永平：你厉害，但不是学我的。我不是这么算的，这种情况我根本就不会算！
  目前这种情况，根本还无从算起。唯一我觉得可以做风投的理由就是，在目前这
  种成长情况下，我相信他们的好文化最终会有不错的概率会带来好结果。
  （2018-08-31）
  网友：现在感觉段师兄当年投网易也是风投了一把吗？
  段永平：网易不同，我非常懂游戏，当时非常确定他们将来会赚很多钱，不知道
  的只是到底能赚多少。对拼多多来说我目前的水平依然不知道他们未来能不能赚
  到符合目前市值的利润。三年前我投拼多多时就不知道最终他们能不能赚钱，现
  在看了一下数据后依然还是不知道，但显然他们的影响力已经大了非常非常多
  了。我现在觉得他们能做出来的机会比三年前大了许多。
  网友O：风投
  段永平：这里风投的意思是：这么一帮人，这样一种文化，这样一个生意模式，
  如果一直这么发展下去，10年后跟淘宝平分天下还是有可能的吧？如果他们做
  到了，股东回报自然高。风险的部分在哪里呢？我要知道就不是风投了。
  （2018-09-02）
  网友：京东没有赚到钱，亚马逊没有赚到钱，淘宝赚到钱了，拼多多？
  段永平：从财报看，拼多多要赚钱似乎不难，只是没必要急着赚钱而已吧？
  网友B：段大哥曾经预测拼多多未来每年可以挣 200-300亿人民币。以拼多多的
  团队，企业文化，和生意模式，我相信这一目标是水到渠成的事。
  段永平： 是猜测不是预测，把握性不一样。
  网友B：有些生意可以想象出它怎么赚钱，比如“拼多多”；有些生意很难想象
  出来它怎么能挣钱，比如“共享单车”。段总的“猜”，是在“懂”的前提下的
  “猜”。
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 76 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  网友：给您推荐一只股票，A股宁德时代，您可以关注下，目前已经是新能源汽
  车电池的龙头企业，从长远看，电动车大概率还有十多倍的增长规模，宁德时代
  又是头部企业，符合您价值投资的原则。
  段永平：这类产品差异化小，变化快，建立护城河有点难度。（2019-04-29）
  30.晨光文具
  网友：上次大道问好的生意模式，我说一个：晨光文具。
  行业：1）中小学生对文具的要求越来越高，品种越来越多。学生对价格不敏感，
  家长愿意在学生文具上花钱。购买文具的每一次花销并不大，家长和学生容易做
  出购买决定。但是，使用和损坏的消耗却很快。2）国内的品牌商加强研发，从
  中档价格切入，有利于替代进口品牌。3）基本刚需，基本不受宏观经济低迷的
  影响。
  公司：1）学校周边 7 万家终端店，而且从事的是低值易耗品，产品的消费量及
  其背后的品牌广告价值都极其可观。2）其推出“快速消费品大流通模式+直销模
  式”渠道分销模式，各层级之间形成了一种紧密的利益关系，是一个利益共同体。
  这样，加盟商不容易转投竞争对手。有类似于肯德基的模式。3）占据了 80%的
  学校周边市场，只要它保证文具品质和创新性，其品牌将在学生心中生根。
  一个不好的地方，就是产品的品种太多（这是由这个行业特性决定的），管理上
  会比较麻烦。晨光好的企业文化，弥补了产品品种多、品牌多的弊端。
  段永平：这种生意，能活下来就不错了，和苹果茅台这种生意模式不能相提并论
  的。（2019-05-29）
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