以下为《段永平投资问答录》等雪球 PDF 转文本中的片段，已按关键词自动挂到本篇，便于对照原典。整理者含 @Zliya 等；版权归段永平及原整理方。

• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 4 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  目录
  前言：买股票就是买公司 ................................................................................ 6
  第 1 节：伟大企业 .............................................................................................. 7
  一、什么样的企业是伟大的企业..................................................................... 9
  二、伟大公司管理层(CEO)：造钟人 ............................................................. 14
  三、长长的坡，厚厚的雪---滚雪球 ............................................................... 17
  第 2 节：商业模式 ............................................................................................ 22
  一、商业模式最重要....................................................................................... 22
  二、差异化是好商业模式的前提................................................................... 27
  三、护城河是商业模式最重要的部分........................................................... 33
  四、要有好的企业文化做支撑....................................................................... 37
  五、30 个商业案例点评 ................................................................................. 40
  第 3 节：企业文化 ............................................................................................ 77
  一、企业文化................................................................................................... 78
  二、核心价值观............................................................................................... 95
  三、本分和平常心........................................................................................... 96
  四、团队合作................................................................................................. 119
  五、消费者导向............................................................................................. 152
  六、基业长青................................................................................................. 166
  七、26 个企业文化案例点评 ....................................................................... 171
  第 4 节：产品、差异化与创新
  ................................................................... 223
  一、好产品..................................................................................................... 223
  二、产品差异化............................................................................................. 243
  三、创新......................................................................................................... 255
  第 5 节：品牌、营销与广告 ........................................................................ 273
  一、品牌......................................................................................................... 273
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 12 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  3，利润之上的追求可以增加员工的认同感，提升团队的人员质量和工作质量。
  有些商业模式很好的企业，很可能是因为没有利润之上的追求，没能成为顶级企
  业。
  段永平：利润之上的追求指的是把消费者需求放在公司短期利益前面。
  多数公司碰到问题时讨论的都是有没有钱赚的问题，而有利润之上追求的公司
  碰到问题时可能会先问一句，这是对的事情吗？这是应该赚的钱吗……？其实
  差别很小，但 20 年后差别很大 (2020-07-10)
  06.网友：我要怎样才能够提高自己把事情做对的能力呢？有什么方法更好的学
  习吗，比如您是怎么学习在投资上把事情做对的，研究很多公司吗？
  段永平：更好的学习方法是啥意思？每个人都应该去找自己合适的学习方法。也
  许开个公司并做得很好是学习投资的一个好办法，知道买股票就是买公司但不知
  道什么是好公司也是没有用的。好的商业模式加好的企业文化一般是好公司的特
  征。（2015-04-17）
  07.网友：看段总这么明白地谈论价值投资，真有一种豁然开朗的感觉。
  第一，价值投资者所投资的公司无所谓伟大的，平庸的。你眼中伟大的公司并非
  就是伟大的公司，现在伟大的公司未来未必会继续伟大，还要看公司未来现金流
  情况。
  第二，价值投资者关注的是公司未来现金流的折现。用四毛钱买入一元钱的公司
  股票着眼的是公司低估现状，未来公司是不是继续低估抑或价值回归，投资者并
  未给予相当的认知。具有经济城堡和护城河的公司并非一定具有未来现金流，也
  并非一定会成为价值投资的获取目标，也要看公司现金流情况。
  第三，价值投资者的水平高低体现在对该公司未来现金流折现的理解范围上，换
  句话说，体现了对标的公司的认知水平上。
  段永平：1. 没有未来现金流的公司不可能是伟大的公司；
  2. 并非具有未来现金流的“护城河”是干什么用的？（2011-01-09）
  08.网友：段总，一般来说，企业在哪些方面出现问题呢？请列举一些，
  段永平：任何方面都会出问题。你查查所有倒闭的公司，看看他们都出的啥问题
  就行了。
  网友：其实我最想问的问题是选企业的“漏斗”，就是哪些原则是企业不能违背
  的。这个问题好像很难说清，简单说说您的看法就行
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 19 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  我谈谈我的看法（错了别骂）:搜琐引擎是核心之一，网民的偏好、CEO的水平
  决定了它们的价值的大部。这3点变化太快了。
  谁敢说自己的引擎领先 100年，网民要的是便利快捷，其他无所谓（看看 360
  的例子）。CEO的年龄会不断的和年轻人有代沟。给网站估值太难了，能估出来
  的可能还没出生。个人观点，乱说的（别骂）。
  段永平：你讲的很有道理。我喜欢阿里巴巴和 Google 主要是觉得他们的文化很
  好。好的文化在变化快的世界里往往会有优势。另外，我Google很少，试试水。
  （2010-05-16）
  05.网友：您觉得 GE（通用电气）的投资和苹果的投资有什么不同吗？我觉得 GE
  的投资更像是一次性的利润，而苹果看上去是那种长坡厚雪型的公司，是不需要
  卖的。我曾经在A股买过烟蒂，但是发现需要时常关注一些短期的东西，虽然也
  赚钱了，但投资过程并不省心。现在学乖了，知道生意模式最重要，所以只买好
  公司了。
  段永平：如果放到今天来看，我大概不会买 GE，而是应该那个时候就买苹果。
  因为回过头来想，我对 GE的理解并不是很透，但苹果却是我能真的理解的公司。
  不过，当时我认为GE 的文化很好，公司应该可以转危为安的。（2017-05-22）
  06.网友：大道方便说一下腾讯么，特别是护城河、企业文化等，每次看你分析
  公司总能直达本质、一针见血。
  网友D：估摸着大道要出手腾讯了。
  段永平：长长的坡，厚厚的雪！最近确实已经投了一些了，但比例还很小。用苹
  果换似乎有点不舍得，我似乎更懂苹果些。要再仔细想想。（2018-10-15）
  网友：段总好，假如有一天 FB（脸书）进入中国后会对腾讯有很大的影响吗，
  特别是现在的年轻人基于好奇和好玩的心理。
  段永平：那时候现在的年轻人可能都已经很老了。（2018-10-17）
  网友：我的问题是：从现在到后面第 10年或者第 15年的时间，腾讯这家公司，
  您认为能到的市值是多少？
  段永平：市值是别人愿意出多少钱买这家公司的意思。我不知道别人愿意出多少
  钱买这家公司，所以我不知道腾讯能到多少市值。不过，我认为腾讯这家公司大
  概率10-15年内一年可以赚 2000-3000亿人民币，愿意出多少钱买这家公司完全
  取决于你自己的机会成本。（2019-03-14）
  网友：大道您好，关于腾讯您在 2018年10月份说过“最近确实已经投了一些了，
  但比例还很小。用苹果换似乎有点不舍得，我似乎更懂苹果些。要再仔细想想。”，
  能从您自己的机会成本讲讲卖了些苹果买腾讯的原因么。您也讲过不要为了调仓
  而调仓，两家都是好公司， 腾讯的PE（市盈率）要比苹果高不少. 另外您是在
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 20 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  中国香港买的腾讯么，在美国用美元买腾讯 ADR（美国存托凭证）和在中国香港
  买腾讯股票有啥区别么？我人在美国
  段永平：我们没有卖苹果买腾讯，所以 ADR买的不多。用人民币买了不少港股。
  ADR每年要交管理费，不如在中国香港买。（2019-03-15）
  网友：向你请教一下，你买腾讯的逻辑。
  段永平：我觉得10年后回过头来看，腾讯赚的钱（我买的份额占的比例）应该
  比我存银行的利息要多。（2019-03-16）
  网友：另外一个问题关于企业文化，前些年有些网友跟您提问你敢买入苹果是不
  是因为您是行业内的人，知道很多行业潜规则，直接和 cook打过交道，您的回
  答是您当年做功课的时候也会去搜集 cook网上的视频来看，敢重仓投资苹果不
  需要直接认识cook。想问一下，您去年建仓腾讯和 fb（脸书）肯定也是基于多
  年的观察，但这俩公司所在行业应该不属于您从事过的行业，您投资他们前有做
  过些什么功课吗？您会利用身边的资源去找这些企业高管出来聊天吗？您是根
  据什么来判断这些企业的企业文化是否符合自己的投资价值观呢？
  段永平：我投腾讯和 FB没找过任何内部高管聊，虽然我其实也认识腾讯的高管
  （球友）。我投资的标准很简单：商业模式，企业文化，合理价钱。所以当商业
  模式和企业文化不错的公司价钱也不错时，我就会有兴趣。（2019-03-16）
  网友：您之前说买腾讯是因为您看到未来十年他可能会创造 2000-3000亿的年利
  润，请问这个数字是怎么样的出来的呢？看了您以前的文章您几乎都能提前五六
  年预测苹果和茅台的收入和利润而且他们俩还真做到了！请问您是根据什么来做
  出这些神预测？
  段永平：其实都是瞎猜的。生意模式好，企业文化好，基本上你就可以简单地希
  望他们会正常增长，所以给个五年十年的，有增长不奇怪啊。关键是要看懂生意
  和商业模式。（2019-03-17）
  网友：大道您好，请问您最认可腾讯这家企业哪些方面，什么本质层面竞争优势，
  能让您下决心持有10 年以上？
  段永平：马化腾人不错，而且年轻，微信及微信支付的影响非常大且深远。我们
  确实买了一点腾讯，但比例很小。(2019-10-15)
  07.网友：您怎么看FB（脸书），高管的不断离职会不会对公司产生致命打击？
  现价可以买入做长期投资吗？
  段永平：我不推荐人买股票，我觉得如果你需要问人该不该买的时候那就还没到
  你能买的时候。我个人觉得 FB也是家不错的公司，生意模式和文化都不错，扎
  克伯格年轻有为，还能好好干很多年。公司有人离职很正常。（2019-03-20）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 26 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平：负债率高并不一定就是商业模式不好吧？银行的负债率就很高啊，但有
  的银行就不错。房地产行业这个说法太泛了，就像说电子消费品这个行业生意模
  式好不好一样，没办法得出结论的。电子消费品行业竞争非常激烈，但苹果就做
  出了一个非常好的商业模式，而其他的企业就非常不容易。投资很难找到充要条
  件的，不然就有公式可用了？好的商业模式，好的企业文化是我喜欢的投资目标，
  如果再有好的价钱就完美了。市场有时候可以非常疯狂（很贵或很便宜），有机
  会（很便宜）时，对商业模式不是那么好的公司的投资在一定时期内是有可能有
  不错的回报的。但是，长期而言（10年 20 年或以上）坚持只投好的商业模式，
  好的企业文化的公司大概率上是会有比较好的回报的，而且这种投资方法让人
  很愉快，不需要整天瞎操心。简言之，投资人每次做投资决定时如果想的是 10
  年 20 年的事情，最后的结果很难不好，不然就难说了。要找到自己能想清楚 10
  年 20 年的公司是非常不容易的，一生有那么 10 个8 个机会就非常非常好了。
  （2015-04-11）
  09.网友：请问大道"看懂生意模式"是不是可以这样理解：用自己的一套方式把
  它解化，理解（抓住）其本质，明白其核心竞争力（差异性），然后看懂其十年
  （更远）的趋势或变化。也就能看懂未来现金流了？
  段永平：差不多吧。没想到一个简单描述的方式。（2012-06-26）
  10. 网友：是不是企业文化是相对长久的，生意模式会随着社会技术的变化而变
  化，要站在未来，发现培养建立生意模式。
  段永平：好的生意模式就是不太容易被变化影响的生意模式。（2013-04-17）
  11. 15 周年（博文时间：2010-09-18）
  段永平：今天是我们公司成立 15周年。当年选这个日子好像和纪念 9.18 还有点
  关系，毕竟日本人的电器厉害啊。现在平常心，知道做企业最大的对手是自己。
  网友：恭喜恭喜！对 bbk（步步高）无限崇敬，想不做百年老店都难。还是期待
  bbk在某个年龄的时候搞个 ipo，让俺们有机会多多少少收藏一点，升华俺们心
  中的bbk 情结。
  段永平：争取做103年。不过，我们这种公司的生意模式还不好，不是很好的投
  资目标。
  网友Y：为什么是 103 年呢？不明白.还有想问问什么样的生意模式是比较好的
  投资目标，段总能谈谈吗？
  段永平：呵呵，因为有人 102年。所谓好的生意模式大概就是有很宽的护城河的
  那种。我们的生意竞争太激烈，但也许有一天我们也找到一个类似像苹果或谷歌
  那种生意模式的话，我们会有点厉害的。（2010-09-19）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 27 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  网友：您的BBK（步步高）取名是否受了BRK（伯克希尔·哈撒韦公司）的启发？
  其实您的BBK就是一个最好的有护城河的公司，可惜您没上市的计划，真希望有
  机会买您的公司，
  段永平：步步高的拼音是 BBG，读起来像 BB机。我们起名字的时候还不知道巴
  菲特是谁。我们的生意模式不好，不是好的投资标的。（2012-04-06）
  网友：看到您对自己公司的评论“不是好的商业模式，不是好的标的”。我还是
  很触动。步步高从1994 年至今，快20年了。一直很健康，所在行业基本是第一，
  盈利也很好，消费者的美誉度也很高，您都认为不够好，我在想国内的企业只怕
  绝大多数只怕更差。包括格力，美的，安踏，联想等等应该也不是好的商业模式，
  不是好的投资标的吧。另外，一个好的商业模式，应该一定是效率最高的模式。
  希望能得到您的解答（2012-04-10）
  段永平：好坏是相对而言的。我们的生意模式和苹果比确实不是好的生意模式。
  但是，我们的企业文化还不错，所以生存能力应该还比较强。顺便说下，步步高
  是1995 年9月中成立的，还有 3年到20年。（2012-04-06）
  段永平：我们公司的商业模式过去确实没那么好，直到做了智能手机。
  （2019-05-05）
  网友：听你说过“OPPO，vivo以前生意模式不好，现在挺好”，我想问你的观
  点是什么？
  段永平：现在是互联网入口，是个平台。（2019-08-01)
  12. 博文：《巴菲特自述:我的城堡和我投资的 5+12+8+2法则》（2010-05-28）
  我怎么选股: 重心是“什么”上面，而不是“何时”
  可口可乐公司于1919 年上市，那时的价格是40 美元左右。一年后，股价降了
  50%，只有19美元。看起来那是一场灾难。瓶装问题，糖料涨价，你总能发现这
  样那样的原因让你觉得那不是一个合适的买入时机。一些年之后，又发生了大萧
  条，第二次世界大战，核武器竞赛等。总是有原因(让你不买)。如果你在一开始
  40块钱买了一股，然后你把派发的红利进行再投资(买入可口可乐的股票)，一
  直到现在，那股可乐股票的价值是 500万。这个事实压倒了一切。如果你看对了
  生意模式，你就会赚很多钱。
  二、差异化是好商业模式的前提
  01.网友：据说方丈很睿智，请教一下:手机和电脑都是竞争很激烈的产品，为啥
  苹果靠的是手机赚很多钱而不是其他电子产品？空调和电视机同样也是很竞争
  激烈的领域，为啥格力靠空调赚了那么多钱，却没有企业靠卖电视赚很多钱？美
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 30 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  （如果服务态度很不好则会有很大差异）。所以以上两个行业会是价格竞争异常
  激烈的行业。
  你说的其他几个行业的差异化程度都比这两个行业或多或少要高一些。有些行业
  看起来差异化很小，其实有些“小东西”会造成很大的差异化，比如零售的地理
  位置往往会让人们会觉得方便比价钱重要等等，尤其是价钱不贵的东西。
  吃喝的东西心理上的差异化其实很大的，当然渠道的差异化也很厉害，比如可口
  可乐的护城河中在哪里都能买到这点是非常厉害的。（2012-07-13）
  04.引用：Warren Buffett Quotes（巴菲特引述）
  In a business selling a commodity type product it’s impossible to b
  e a lot smarter than your dumbest competitor.
  段永平：所以说国内的晶硅光伏产业很惨啊，更惨的是，这情况啥时候到头呢？
  （2012-11-17）
  05.网友：汽车、手机、电脑、电视机这些行业中的公司绝大部分最后都会失败
  的，幸存下来的几个进化成了最有效率的拼装工，拼装工是赚不了几个钱的。手
  机行业的下场不会比电脑和电视机行业好多少。
  段永平：汽车有丰田，电脑有 Mac。我见过真正没什么差异化的产品很少，比如
  航空业，光伏，纺织等。（2013-04-06）
  网友F：段总经常提到差异化。
  1. 差异化是否是好的生意模式的必要条件？
  2. 任何一个行业内的公司，如果能找到差异化竞争的模式，就有了一定宽度的
  护城河？
  3. 如果大家都找不到差异化的竞争模式，估计就只剩下价格战了。
  4. 任何一个行业，都有可能发展出好的生意模式，比如格力，苹果。
  段永平：1. 很难说必要条件，比如某些垄断企业，如中石油；
  2. 高质量的差异化确实可起到防护的作用；
  3. 找不到差异化好像只能价格战，比如航空公司；
  4. 有些行业是很难有差异化的，或者说用户不太在乎差异化，比如航空公司。
  （2013-03-31）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 32 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  引力；最后，糟糕的账户不但利息令人失望，你还要不断的掏钱来维持这种少
  得可怜的回报。（2007）
  09.网友:你以前说的敢为天下后是否是可以做出差异化而且客户需要的产品或
  服务？
  段永平:所谓差异化指的就是客户需要但别人未能满足的东西。没有差异化的
  “敢为天下后”是无法生存的。（2015-04-21）
  段永平:我个人理解，好的公司一般来讲就是能够持续找到用户“差异化”需求
  的那些公司吧。如果找不到“差异化”的东西，那“敢为天下后”的产品就会成
  为悲剧。所以“敢为天下后”的前提一定是你能够提供出你的用户群需要而别人
  没有或不能提供的“差异化”的产品。
  “差异化”的东西是在不断地变化的，当大家（很多公司）都有了的“差异化”
  就会变成基本需求。有时候好的产品的“差异化”东西不一定需要很多，有时候
  哪怕有一个也会让公司（或产品）很成功。
  比如，如果你能想清楚麦当劳的“差异化”是什么，也许你就会明白些。至于如
  何找到“差异化”的问题，那是“如何把事情做对”的范畴的事情，那可不是一
  朝一夕之“功夫”啊。苹果能有现在这些个好东西，那也是十几二十年的积累的
  “厚积薄发”而已。（2011-01-11）
  10.【引用】巴菲特 31 年股东信精华---1
  64、在一个没有管制的商品标准化产业（没有差异化），一家公司不是降低成
  本增加竞争力，就是被迫倒闭关门。（1994）
  11.网友：不同白酒口感不一样，有用户粘性。喜欢喝茅台的，不会因为茅台涨
  价而买五粮液。
  另外高端白酒的跟风涨价，也许因为他是高端消费品，价格越高，请客送礼时越
  显气派。
  家电是大众消费品，而且以功能取胜，用户粘性要差一下，谁价格便宜，就买谁
  的。
  同时，我想也与行业生态有关系。同样是家电行业，彩电行业就比冰箱更喜欢打
  价格战。90年代彩电行业老大长虹就率先进行价格战，挑起恶性竞争，而空调
  老大格力却没有这么做。
  段永平：价格战一般在产品差异化很小时容易发生。酒是有很大差异化的东西，
  至少感觉如此。See’s candy也是有很大差异化的产品。
  电子消费品，尤其是成熟的电子消费品的趋势往往是差异化越来越小，尤其在专
  利保护比较弱的国家里会更明显。（2011-01-14）
  12.网友：我想问关于差异化和护城河的关系？
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 33 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平：差异化指的是产品能满足用户的某个或某些别人满足不了的需求。能
  够长期维持的差异化就是护城河。(2019-08-02)
  三、护城河是商业模式最重要的部分
  01.【引用】巴菲特 31 年股东信精华（2012-02-17）
  一家真正伟大的公司必须有一条坚固持久的“护城河”来保护它的高投资回
  报。但资本主义的“动力学”决定了竞争对手会不断进攻那些高回报的商业“城
  堡”。因此，一道难以逾越的屏障，例如成为低成本提供者，像汽车保险公司盖
  可（GEICO），好事多超市（COSTCO）或持拥有像可口可乐、吉列、美国运通这
  样享誉世界的强大品牌，才是企业获得持续成功来的根本。商业史充斥着“罗马
  烟火筒”般光彩炫目的公司，它们所谓的“长沟深堑”最终被证明只是幻觉，很
  快就被对手跨越。（2007）
  我们对“持续性”的评判标准，使我们排除了许多处在发展迅速且变化不断行
  业里的公司。虽然资本主义的“创造性破坏”对于社会发展很有利，但它排除了
  投资的确定性。一道需要不断重复开挖的护城河，最后根本就等于没有护城河。
  （2007）
  02. 网友：“护城河”是一种隐喻，指的是公司拥有的，会让它的竞争对手日子
  难过的竞争优势。(2007)
  段永平：想想苹果的产品。（2012-02-17）
  03. 引用转载：笑评李剑投资语录
  首先考虑公司有没有独一无二的竞争优势。这个“独一无二”极其重要，你会一
  下子就把优势公司和一般公司筛选出来。
  段永平：护城河理论很重要。（2011-12-13）
  04. 网友：您认为一个公司有护城河重要吗？您认为卓越的管理层重要还是护城
  河重要。
  段永平：这就像打仗一样，是能打仗的军队重要还是好的战壕重要一样。没有好
  的防护，再好的军队也不经打。光有战壕显然也是不行的。（2010-04-14）
  05. 网友：巴老说的生意模式最重要让您想了好几年那肯定很难的吧。是不是可
  以简单地说，就是巴老上次和赵丹阳吃饭时说的：买股票就是买垄断？
  段永平：我没听到老巴讲这句话，但听起来觉得还是护城河的说法好点。
  （2012-06-26）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 34 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  06. 网友：我看到林园的一个访谈中说到:"巴菲特走的时候特别和赵丹阳说，投
  资没有什么，就是垄断。"您当年也在场，巴老当年有这样说吗？
  段永平：没注意。但投资确实就是买的未来的现金流（折现），未来现金流（折
  现）最大的保障就是“商业模式”，商业模式里最强的就是垄断，或者叫“护
  城河”。 （2012-03-30）
  网友：段总:生意模式是不是可以理解成垄断
  段永平：垄断可以理解为好的生意模式。（2013-10-08）
  网友X：如何理解垄断性优势呢？或者讲，如何能形成强大的垄断优势！有人讲
  选行业很重要！反过来看，几乎每个行业都有强者！那最核心最关键的因素是什
  么呢？
  段永平：到目前为止还没学会如何形成强大的垄断优势。我觉得能形成长期垄断
  优势的企业是非常罕见的，国家垄断不算在内。老巴讲的护城河实际上指的是某
  种形式的垄断，往往是由生意模式决定的。当然，拥有一个好的生意模式需要有
  好的企业文化等等，不然很快就会搞得像雅虎一样。（2011-12-17）
  07. 网友：生意模式就是护城河。
  段永平：护城河应该是生意模式的一部分。没有护城河的生意模式不是好的生
  意模式，但有护城河的生意未必就一定是好的生意模式。（2012-06-24）
  08. 网友：请教，巴菲特讲的“一生追求消费垄断企业。”和“必须是消费垄断
  企业。”该如何理解？ “垄断”企业指的是有垄断潜力的还是指已经垄断了
  的？段大哥是如何理解这句话的？
  段永平：垄断指的是“护城河”，不是“海关”。（2010-05-28）
  09. 网友：我对意识形态的理解是，腾讯对用户群的把握能力，或者说现有用户
  群的忠诚程度，不知道是否贴切。
  段永平：所谓客户忠诚度实际上是客户信任度（了解度），这个是护城河里很
  重要的一部分。（2010-05-28）
  10. 网友：昨天youku 上看了林园的讲座，觉得他真的是一个很有价值投资精髓
  的人，他的一个关点多少解释了我的疑惑。他说他买的公司都是不降价的，茅台、
  五粮液、高速公路，不会因为市道不好就要参与竞争降价，不存在，所以能赚多
  少一调研就出来了。
  段永平：能涨价的东西就表示他有“护城河”，能体会出这点来还是很有天赋
  的。（2010-05-28）
  网友A：有同感，他特别强调定价权，现金流，盈利能力。
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 35 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平：定价权就是“护城河”吧？（2010-05-18）
  11. 网友：“股神”巴菲特在评估一家公司时最看重哪个因素？答案是企业的定
  价能力。
  根据美国金融危机调查委员会上周五发布的谈话录影带，巴菲特指出，其在评估
  一家企业时主要看重企业提高产品价格的能力，有些时候他根本不关心这家公司
  到底由什么人管理。
  巴菲特表示，如果一家企业有能力提价而业务又不会流向竞争对手，这一定是很
  好的企业。据悉，巴菲特曾收购过铁路、燃气、电网等诸多公用类企业，这些企
  业的定价能力源自其客户几乎找不到其他选择。 巴菲特还增持了可口可乐和卡
  夫食品等公司的股份，这些公司依靠良好的品牌形象和口碑来吸引并留住客户。
  引用：Notes from meeting with Warren Buffett（2010-04-13）
  - 我对具体业务完全不懂。在工厂车间里我找个男厕都费劲。我只要知道两样：
  在竞争中的护城河有多宽？还能涨价吗？
  段永平：定价能力和护城河其实是一回事。老巴说相对于管理能力他更看重定价
  能力，其实建立强的定价能力需要的时间非常长，没有好的管理能力根本做不到。
  所以他说的不矛盾。（2011-02-22 ）
  网友：“没有定价权的企业很难成为伟大的企业”，完全赞同！不过，1.定价权
  不等于降价还是不降价的形式；2.光会提价是没有用的，（不说“光有定价权是
  没用的”吧。）还要看市场的情况（定价权也可以理解为包含了市场情况吧），
  不能滥用所谓的定价权（提价）。
  段永平：呵呵，那你觉得劳力士生产多一点会多赚钱？赶紧看看芒格的书。
  （2010-05-30 ）
  【引用】芒格主义（2012-06-26）
  (111)”There are actually businesses，that you will find a few times in
  a lifetime，where any manager could raise the return enormously just by
  raising prices—and yet they haven’t done it. So they have huge untapped
  pricing power that they’re not using. That is the ultimate no-brainer. …
  Disney found that it could raise those prices a lot and the attendance
  stayed right up.？ So a lot of the great record of Eisner and Wells …
  came from just raising prices at Disneyland and Disney World and through
  video cassette sales of classic animated movies… At Berkshire Hathaway，
  Warren and I raised the prices of See’s Candy a little faster than others
  might have. And，of course，we invested in Coca-Cola—which had some
  untapped pricing power. And it also had brilliant management. So a
  Goizueta and Keough could do much more than raise prices. It was perfect.”
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  （在成长股票模式中，有这样一个子模式：在你们的一生当中，你们能够找到少
  数几家企业，它们的管理者仅通过提高价格就能极大地提升利润——然而他们
  还没有这么做。所以他们拥有尚未利用的提价能力。人们不用动脑筋也知道这
  是好股票。迪士尼就是这样的。带你们的孙子去迪士尼乐园玩是非常独特的体验。
  你们不会经常去。全国有许许多多的人口。迪士尼发现它可以把门票的价格提高
  很多，而游客的人数依然会稳定增长。
  所以迪士尼公司的伟大业绩固然是因为艾斯纳和威尔斯极其出色，但也应该归功
  于迪士尼乐园和迪士尼世界的提价能力，以及其经典动画电影的录像带销售。
  在伯克希尔·哈撒韦，沃伦和我很早就提高了喜诗糖果的价格。当然，我们投资
  了可口可乐——它也有一些尚未利用的提价能力。可口可乐也有出色的管理人
  员。除了提高价格之外，可口可乐的高层郭思达（Goizueta）和柯欧孚（Keough）
  还做了其他许多事情。那是很完美的（投资）。）
  12.网友：老段，BYD（比亚迪）的成本优势应属于护城河，而且是比较重要的护
  城河，你认为呢？
  段永平：呵呵，还没见过成本优势可以成“护城河”的，很少有企业能长期维
  持低成本的，制造业好像没见过。而且靠自己产品卖低价的企业就很难有长久
  的，至少我没见过。这是我的观点，和 BYD 无关。（2010-05-18）
  网友X：不是说低成本长久看靠不住么？ 怎么可以成为 GEICO（汽车保险公司盖
  可）的护城河呢.
  段永平：一般而言，我觉得长期靠低价抢市场靠不住。GEICO的低成本是相对传
  统保险业而言的。传统保险业需要很多人去卖保险，所以需要很高的费用。CEICO
  利用了很多网上的资源，客户自己上网上买就行，所以确实可以大幅度降低
  GEICO的成本。对销量比较大的车尤其方便。GEICO 的未来的竞争对手可能会来
  自于同样网上销售的保险公司，但 GEICO的品牌力量会非常大，因为买保险的客
  户大概不太愿意去一家没怎么听说过的公司买保险。（2012-02-17）
  13.网友：一个上市公司的护城河很深，但它的管理层不是很好或很差，股价合
  理，请问这样的股票能不能碰。
  段永平：管理层不好的公司怎么会有很深的护城河呢？费解。（2013-04-02）
  段永平：“护城河”是用来判断公司内在价值的一个重要手段（不是唯一的）。
  企业文化是“护城河”的重要部分。很难想象一个没有很强企业文化的企业可
  以有个很宽的“护城河”。（2010-05-25）
  段永平：护城河就是竞争优势，好的商业模式一般都有很强大的护城河。护城河
  不是一成不变的，看懂护城河对投资很重要。企业文化对建立和维护护城河有不
  可或缺的作用。(2019-10-13)
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  四、要有好的企业文化做支撑
  01.网友：请教大道：什么是商业模式和企业文化？
  段永平：商业模式简单讲就是公司赚钱的模式。好的商业模式是有护城河的，举
  个极端的例子就是海关（虽然这不是通常意义的商业模式）。企业文化就是企业
  里这帮人的使命，愿景和核心价值观的东西。（2019-3-14）
  02. 网友：对于投资者来讲，“商业模式”与“经营者的品德”哪个更重要？
  段永平：right business，right people这两者都很重要。如果不是right people，
  多数情况下没办法维持 right business。（2013-04-24）
  网友：我过去没有想得这么长远，又学到宝贵的知识了。请问维持 right business
  主要是靠right people 建立的“好的企业文化”吗？
  段永平：没有好的企业文化很难维持，但有好的企业文化也未必就一定能维持住
  的，因为也可能会有战略错误导致企业完蛋的，尤其是小企业。（2013-04-20）
  03. 网友：一直以为护城河是确定未来现金流的唯一办法，现在看来似乎并不是
  唯一，或者说只是确定未来现金流的一部分而已，企业文化是另外一部分。我想
  问一个问题，如果企业现在不错但原来的CEO（首席执行官）退休了，换了新的
  最高决策层，您是否会卖出或者随时准备卖出来谨慎的观察一下新的决策层的表
  现呢？有或者认为企业文化跟这个新的 CEO关系不大呢？
  段永平：企业文化可以看着是护城河的一部分。换CEO对任何公司都是会有影响
  的，但企业文化强大的公司往往能选出好的 CEO，从而能让公司继续好下去。
  04. 网友：认识步步高是从“步步高”那首歌开始的，现在都还记得，15 年了，
  步步高在家电这个几乎没有护城河的行业里生存并一步步走的更高，真的很不
  错。恭喜了！祝福步步高早日找到一个好的盈利产品，成为“有能力且走运”的
  公司.
  段永平:其实我们是有条看不见的“护城河”的 。（2010-09-21）
  网友：步步高广告中的视听享受、对产品高品质的执着追求、对消费者需求的不
  断满足，本分专注，在别人不屑一顾中坚持不懈。所有这些是构成“护城河”的
  要素吗？
  段永平：最重要的是正直和诚信。广告应该不算吧？（2010-09-22）
  05. one apple a day keeps the doctor away
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  段永平:个人观点，巴菲特说的 the right kind of business，with right people，
  at right price这三点在苹果上体现的非常充分，拿着能睡好觉。
  the right kind of business 指的就是好的生意模式，好的生意模式建立在强
  大的企业文化上。
  本人喜欢苹果生意模式的很重要的一点来自于自己在消费电子 20多年的体验，
  苹果是我一直梦寐以求但似乎难以达到的生意模式，现在居然可以就这么实现
  了，why not？
  有一个小小的发现：我发现多数关心苹果的投资者（无论多空）都有点太在意苹
  果眼前的东西了，其实一两个季度的表现没那么重要。（2011-01-22）
  06. 网友：请教：“好的生意模式是建立在强大的企业文化上。”这句话是不是
  一个关键，不管是企业还是个人，只要能有强大的“文化”好的“生意模式”迟
  早会到来。是这个意思吗？
  段永平：所谓好的企业文化大概指的就是“利润之上的追求”，但“利润至上”
  绝不可能成为好的企业文化。好的企业文化未必能形成好的生意模式。个人觉
  得好的生意模式是一定要有好的企业文化做支撑的，所以是“必要条件”。但
  好的企业文化不是拥有好的“生意模式”的充分条件。（2013-02-12）
  07.网友：好的生意模式需要有好的企业文化，不过只有好的企业文化不一定有
  好的生意模式，是这样的吗？
  段永平：对，特别好的生意模式也是可遇不可求的，而且机会一旦错过就没了。
  不过，没有好的生意模式也是有可能成为一家不错的企业的。（2011-12-17）
  08.网友：请教一下。东莞步步高从电话机，到家教机，再到手机，都挺成功的。
  虽然步步高的电子产品经常要持续更新换代，商业模式没有茅台酒好，但是步步
  高企业一直发展得很好。步步高应该是得益于你构建的特别优秀的企业文化。从
  这个角度，如果碰见一个拥有优秀企业文化的公司，即使是商业模式一般（比如
  电子行业，竞争都挺激烈，绝大部分护城河没有白酒高），也是挺值得投资的？
  或者说企业文化甚至比商业模式一样重要，甚至更重要？
  段永平：企业文化也非常重要，不然很难维持好的商业模式。我们公司的商业模
  式过去确实没那么好，直到做了智能手机。（2019-05-05）
  09.网友：技术可以Copy（复制），生意模式可以 Copy，唯独企业文化不能 Copy。
  段永平：生意模式可以 copy吗？copy一下google 或者苹果试试？好的生意模
  式是包括企业文化在里面的，非常非常难 copy。
  10. 网友：您对那些生意模式和企业文化能力二缺一的企业怎么看呢。一是比如
  茅台这样的，生意模式让人叫好，企业文化和能力实在是太蹩脚了；二是像步步
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  高这样的，文化和能力一流，生存的行业竞争激烈。从长期来看，缺失文化和能
  力的生意模式护城河会逐渐变窄。企业文化和能力应该是最核心最坚固的护城河
  吧。（2011-05-08）
  段永平：虽然我不是很了解茅台，但不是很同意你说的茅台企业文化和能力很蹩
  脚的说法，但可能不是你想象的那种文化或完美吧。
  很难想象一个没能力和没企业文化的公司能够建立一个好的生意模式。如果茅
  台没有企业文化，茅台的产量早就上去了，用不了等这么多年。（2011-05-09）
  11. 网友：乔布斯辞去苹果 CEO职务转任公司董事长 ，阿段怎么看这条新闻？
  对苹果的影响？
  段永平：苹果的文化和生意模式已建立，其中短期的影响可以忽略。10年以后
  的事就不知道了，但由于其文化在，应该还是比平均要强。（2011-08-25）
  网友：乔布斯之后，您觉得苹果还能继续有良好的战略吗？有人认为乔布斯之后
  会导致公司要么聚焦力度减弱、要么离心离德。您怎么看？像您离开步步高一线
  之后，公司的战略制定有没有让您生气过？
  段永平：乔布斯不可替代，但没有乔布斯的苹果依然是强大的苹果。苹果的企业
  文化和产品文化以及生意模式已经建立，除非苹果内部有人跳出来破坏这种文
  化，我认为相当长的时间里不会发生。至于我们公司，我不当 CEO已经有 10年
  了，我觉得比我当CEO 时已经有了很大的进步，我没啥不满意的。（2011-09-01）
  12. 网友：可口可乐的护城河核心是不是企业文化？因为百事可乐也不错，口味
  都不一样。对它们来说产品的配方应该不是很重要的护城河。
  段永平：配方如果是的话也只能是一小部分。企业文化肯定是重要组成部分，还
  应该有很多东西。肯定不是一个单一指标。（2010-06-14）
  13. 网友：我想寻找值得超长期 10年、20年、30年投资跟随的公司。您认为一
  个企业值得这样投资最核心的点是什么？一家公司的企业文化，价值观、企业使
  命在投资决策中占比权重有多大
  段永平：好的企业文化可以为好的商业模式保驾护航，甚至可以帮助发现好的商
  业模式，但我没想过权重的问题。这是个过滤器，没有权重的概念。（2019-05-23）
  14.引用：Warren Buffett Quotes（巴菲特引述）
  We want managers who tell the truth，and tell themselves the truth – which is more
  important.
  段永平：这条讲的就是对的人。投资最重要的 3 点：right kind of business，right
  people，right price.前面两点尤其重要，从长期的眼光看（或者叫未来现金流折
  现的角度看），价钱合适就可以了。（2012-11-17）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 43 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平：茅台的生意模式好，别的你自己慢慢看吧。（2017-11-24）
  网友：是的，就凭存货还能越久越值钱来说，这世上就没几个产品比得了，况且
  还有非自身原因的限价、飞天产量有可能因为技术进步或者其他方面原因增加，
  而飞天销量只要产量能配合的话翻个几倍很容易，这样的公司确属凤毛麟角。个
  人体验是虽然平均几年才喝一次白酒，而唯一喝过的一次茅台前面还喝了二锅
  头，那反差就是天上地下。还有就是白酒品牌值钱很重要的原因就是白酒的消费
  群体忠诚度很高，在自身能长期消费的价位内，对某品牌的忠诚度超过了很多行
  业，这个很大程度应该是口味、口感甚至是酒文化等一系列差异化造成的，
  网友：茅台的优点太多了：不怕库存、追加固定资产较少、好产品、国内的面子
  送礼文化，当我们普通人有能力消费时，肯定会首选茅台，如同现在的中华烟。
  （2013-02-18）
  09.网友：请教段总现在方便评价茅台吗？
  段永平：茅台还是茅台，生意模式刚刚的，10年后人们还是会说 10年前那个价
  格真不贵。（2017-12-14）
  10.网友：段总，怎样才能改变茅台在中国人心中的地位啊？
  段永平：多推一些便宜的非 53度酒，包括茅台啤酒和红酒，甚至茅台米酒啥的，
  以及茅台矿泉水，茅台酒店，茅台手机，茅台空调，加快推出的速度，五年出
  厂的规矩也不要了，假酒也不管……十年后， 茅台的地位就应该彻底不一样了。
  （2015-02-16）
  2.苹果
  网友：你说你在2011 年一月想明白了苹果，最重要的是想通了没有乔布斯的苹
  果到底是什么。能分享一下吗？因为我想了很长时间都没想通。苹果难道不是
  “冲浪型”企业吗？他们如何能保证时刻停留在浪尖上？
  段永平：苹果已经有了很好的生意模式！为什么是很好的生意模式这行里的人都
  知道。（2012-01-20）
  01.博文：one apple a day keeps the doctor away（2011-01-22）
  段永平：说说我喜欢苹果的一些理由。这不是论文，想到就说，没有重点和先后
  秩序。
  1.苹果的产品确实把用户体验或消费者导向做到极致了，对手在相当长的时间里
  难以超越甚至接近（对喜欢苹果的用户而言）。
  2.苹果的平台建立起来了，或者说生意模式或者说护城河已经形成了（光软件一
  年都几十亿的收入了）。
  3.苹果单一产品的模式实际上是我们这个行业里的最高境界，以前我大概只见到
  任天堂做到过（sony 的游戏产品类似）。
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 49 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平 ：其实苹果的强大实力是不容易也不应该被忽视的，除非你有意去忽视，
  但鸵鸟的办法不会有任何帮助。任何一个被苹果直接或间接、现在或未来影响到
  的行业里的企业大概早晚都要面对苹果的强大实力的。随便举几个已经受到影响
  的行业或产品吧：手机、电脑、手提电脑、游戏（包括网游）、游戏机、中低端
  相机和录像机、音乐、电影、书、电视、网络、运营商、所有相关产品的零售、
  几乎所有的电子消费品……欢迎补充。找到在苹果生态系统里生存的方式也许比
  挑战苹果要来的更现实一些。能够避开苹果也许是另一个办法。（2012-03-12）
  段永平：你可以想象一下，如果你是苹果的同行，你能用什么办法像苹果一样
  让用户拥有如此高的黏度，盈利能力还如此好。靠卖低价的都不是一个级别的
  哈，苹果产品的实际成本比任何同行都低不少，主要低在除材料成本以外的地方。
  如果你觉得你能找到一个办法，那就说明苹果其实不厉害。（2012-02-06）
  3.苏宁、携程
  01.网友：大道能否分析一下“苏宁云商”模式？敢为天下后的苏宁能否第二次
  起飞？
  段永平：没看过苏宁。学会先想一下生意模式很重要。（2013-03-20）
  网友补充：好的企业文化只能让生意模式出现问题的企业减缓下降的速度而不能
  逆转下降的趋势，比如书店、胶卷生产商、报纸、汽车、航空公司、百货公司，
  持续的竞争优势的基础是好的生意模式。另外，连续几年营收和利润高速增长并
  不意味着就拥有好的生意模式，比如苏宁和携程，我曾经以为他们很厉害而且能
  继续厉害下去。
  段永平：这个理解很好，说明生意模式很重要。（2013-04-02）
  网友：苏宁和携程都是用户需求转移型了，而产品形态没跟不上。苏宁受电商的
  冲击大。携程是以往用户订酒店订机票都是在电话呼叫预定，所以携程积累起来
  的会员规模和呼叫中心在产品竞争中很有优势，呼叫中心的服务能力能构成差异
  化的竞争，携程也获得了市场垄断的优势，有不错的定价权。现在休闲旅客崛起，
  更倾向在线预订，除了订房需求外，还有了解酒店的设施、交通、区域的信息需
  求。在线预订对OTA（在线旅游）的服务能力要求降低了，所以大量 OTA（在线
  旅游）供应商纷纷崛起，由于售卖的酒店预订是标准化的产品，同质化竞争，所
  以要开打价格战。携程的产品是从电话呼叫预定向在线预订模式转型，生意模式
  变了，以往的利润结构也没了。
  段永平：这两家公司的产品都是很难有差异化的，感觉不容易找到好的生意模
  式。记得携程曾经到过蛮高的价钱，那时看过一眼，没看懂。后来掉了一半时又
  看了一眼，还是看不懂，主要是想不通搜索对携程未来的威胁是什么。感觉这种
  公司形态10年后就不太容易存在了。（2013-04-03）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 52 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  网友：我想请问垄断的生意，如自来水公司等，算不算好的生意模式呢？如果算，
  好像没发现有伟大的自来水公司？是不是垄断容易产生不思进取、管理混乱等因
  素？
  段永平：自来水公司的“垄断”是在很多限制条件下的垄断，多有关民生，属于
  公共事业，不被允许赚大钱。（2015-04-11）
  网友：10月6日我去上海参加了长期资本管理论坛，主持问了一个很有意思的问
  题：如何寻找企业的护城河？仁者见仁，智者见智：1.一个央企电力行业的人认
  为是垄断（这个我不认同）2.有人认为是有提价能力的品牌如喜诗糖果 3.低成
  本如沃尔玛、B夫人的家具公司（这个我不认同）4.顾客的转换成本……不知大
  道对此有何心得？
  段永平：垄断不算还有啥能算？不过行政垄断不是好的商业行为而已。
  （2011-10-08）
  9.银行
  01.网友：银行是不是也属于无法产生差异化的行业？
  段永平：银行产品非常复杂，差异化远大过航空公司，客户的转换成本也非常高。
  银行比较难懂的是风险因素。（2014-10-31）
  段永平：我不懂银行。对我而言，即使是让我开银行我也不愿开的。怎么看，银
  行都是靠借别人钱做生意，而且生意也是借钱给别人，这两件事我都不知道该怎
  么做，所以不懂。（2012-07-29）
  02.网友：您说不太懂银行股，我觉得蛮奇怪的，请问是否谦虚说法呢？还是阿
  段看到美国太多银行倒闭，担心国内银行股什么呢。是否国内银行未来会产生大
  量坏账。幼稚地请问您认为银行业，您哪里对它不了解呢？
  段永平：就是如何保证回本的问题。如果回不了本，利息是什么？
  事实上，有很多银行是因为做的大才活下来的，因为国家会救（一部分）。每十
  年八年一定来一次，确实不好懂。（2010-06-01）
  网友：我同样遇到这个问题，看起来再好的银行，除非我知道他贷款最大的一些
  客户保证能还钱，要不我什么也不知道，就不敢买，除非有一种可能，那就是这
  个银行历来稳健，发错贷款的概率比较低（但是多低是比较低呢？），买入的价
  格要是真清算了还不至于亏多少，但是这种情况可遇不可求，因此几年了也没弄
  明白银行能不能买，因此就是只能是不买了。
  03.网友：你之前曾说过：始终没完全搞懂银行的业务的风险到底在哪儿。美国
  的一些大银行隔个十年八年就来一次大动荡，还没明白是怎么回事。
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 60 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  02.网友：老段，BYD（比亚迪）的成本优势应属于护城河，而且是比较重要的护
  城河，你认为呢？
  段永平：呵呵，还没见过成本优势可以成“护城河”的，很少有企业能长期维持
  低成本的，制造业好像没见过。而且靠自己产品卖低价的企业就很难有长久的，
  至少我没见过。这是我的观点，和 BYD无关。（2010-05-24）
  03.引用:惠普首季 PC 出货反超苹果 夺回霸主地位
  据市场调研公司Canays 周二发布的报告显示，惠普公司今年第一季度的 PC 出货
  量反超苹果，重新夺回市场霸主的地位。Canays 的统计是将平板电脑计入了 PC
  的出货量，而IPAD（平板电脑）去年第四季度的出货量达到创纪录的 1500 万台，
  使得苹果当季超越惠普，成为……
  段永平：呵呵，当个不那么赚钱的霸主味道不太好哦。（2012-05-10）
  04.惠普 TouchPad（平板电脑）平板市场占有率第二三星排第三
  IPad（平板电脑）之外各大平板电脑市场份额，市场调研机构 NPD周二发布了一
  分报告，显示了目前除了评估 iPad之外，其他平板电脑的市场占有率情况，而
  排位第一的居然是即将绝版的惠普 TouchPad。尽管平板电脑已经成为了众多 PC
  企业……
  段永平：这是对市场占有率含义的最好解释的案例--除了ipad以外，占有率最
  高的亏得最多。很高兴我们的 pad没敢推，理性面对现实的勇气有时候还是会有
  回报的。（2011-11-24）
  18.航海业、航空业
  01.网友：我看好的船运公司，希腊船东（DSX），这个行业目前处在极度困难
  期。但公司还是不错的，危机之前，他就看到了危机，并储备了大量现金，被
  业内称为最保守的船东。近几年不但在危机中低成本壮大，还保持了较低的负
  债，和一定量的现金。管理层也是租赁业中一流的！
  段永平：船运像航空公司，生意模式很不好，时间长了后，什么价都不便宜，
  不是我喜欢的投资。（2015-11-30）
  02.网友：我说的这家公司是一家船舶（大型船舶）出租公司。在整个行业陷
  入泥潭时，她却与大多同行反其道而行，在过去高峰期储备现金，称现在船价
  低迷时，适度买入优质低价的船舶。除非出现颠覆现代的造船技术或不可预知
  的灾难，否则行业一旦复苏，公司的收益增长是可以确定的！公司这两年的业
  绩肯定下滑是从公司和客户签订的出租合同上看到租金是在下调的，确定性非
  常高。纠结的地方就是：公司的股价已经是净资产的 5折了，而且公司仍然在
  行业低谷期稳步低成本发展，但公司今明两年的业绩肯定下滑。
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  和加工业不一样的地方是，几乎可以肯定加工业会一直以某种形式存在，但光
  伏产业却可能某天被替代。（2011-12-11）
  20.黑电，白电，厨电
  网友：同样是家电行业，为什么黑电，白电，厨电的净利率会相差这么大？
  段永平：应该是商业模式造成的。彩电非常难有差异化，白电和厨电产品的差异
  化显然是要高些的。（2017-10-18）
  21.淘宝模式和京东模式
  01.网友：您觉得中国来说，未来是京东这种 b2c 强势，还是淘宝强势？ 我估
  计又是个美国的翻版？
  段永平：有可比性吗？（2010-09-16）
  网友：段总有空能否讲讲淘宝模式和京东模式您的看法？
  段永平：京东的模式好像不复杂，就是砸钱--融资--砸钱的过程。淘宝说不定有
  一天会成为中国最大的广告公司的。（2010-07-04）
  网友：请问大道对广告市场怎么看？
  段永平：广告市场很大，和经济总量几乎是线性相关的。（2019-04-29）
  02.网友：据了解，2010 年京东商城营业额预计 108亿元，现已完成超过 80亿
  元。分析称开放平台可为其带来较高毛利率，为上市做准备。
  段永平：不赚钱的生意多少营业额都是没用的。（2010-09-16）
  03.网友：京东目前没有办法，互联网企业总是这样，先得上量突破平衡点，突
  破了可能就是一马平川。淘宝如果是 C2C 模式，淘宝盈利大头应该是广告。但
  现在的趋势已经出来，就是 C2C 后端的C 数量会逐渐减少，很少的大 C 取代大
  量的小C，那么淘宝未来不是广告，而是靠“抽水”提成。
  段永平：建不起“护城河”的话，砸多少钱都是没用的。（2010-07-07）
  04.引用：刘强东：新进 2.5万新员工 最大挑战来自团队
  2012年京东商城最大的挑战仍然来自团队本身。 刘强东表示，京东商城高管近
  日用五天时间制定了明年的公司战略，但总体来看 2012年京东商城最大的挑战
  还是来自团队，“特别是如何迎接即将加入京东的 25000多名新同...
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  段永平：你对比一下双方的人数、营业额，利润等指标看看，我没认真研究过。
  印象中amzn的模式不错，但 wmt恐怕很难再有更大作为了。（2011-12-29）
  网友f：总的来说，淘宝模式本质上无法把控产品品质和一系列服务等。这是硬
  伤，从消费者层面，京东是胜出的。
  段永平：如果两者规模相当的话，你可能会得到不同的结论（2011-12-29）
  网友l：也得看跟谁比吧。没记错的话 2010年京东的人均销售额大概是 100 万，
  国美不到20万，这么看效率还可以。
  网友：已经证伪了，之前的统计是搞错了国美的员工数，估计把临时工、导购之
  类的也算进去了，人均实际销售额应该也在 100 万左右
  段永平：逻辑上讲，两个火鸡加起来也不会变成老鹰的。我这里讲的实际上和
  京东无关，只是就商业模式说点看法而已，5年以后大家就知道对错了。
  （2011-12-30）
  05.网友：阿里最具前景的业务淘宝，其互联网生意模式并不具有护城河。成功
  之道是解决了网络支付的信用。但是它没有很好地解决商品信誉和服务信誉。我
  每个月都会上淘宝买两三样东西，但是最近发生一些令人不愉快的事情，比如我
  通过旺旺和商家聊的时候，最后决定不买了，对方会回复“滚”。这就是我对其
  远景的担忧。
  段永平：他那个护城河很宽啊，不然你可以想象一下和他做同样的生意会是什么
  感觉就明白了。貌似你还需要进一步搞懂“护城河”的意思。哪里都有很烂的买
  家和卖家，你碰上个也很正常，但这种不好的卖家未来是没法在淘宝混下去的，
  这也是淘宝的“护城河”的一部分。（2010-10-11）
  网友j：我没有质疑阿里巴巴和淘宝的生意，我只是认为马云不是一个投资人的
  好朋友，特别是二级市场。不尊重股东的人，也得不到股东的尊重！我比较敬重
  的生意模式是附加值，好比苹果。本人在中国香港承销过一家企业上市，叫谭木
  匠，我也很敬重。
  段永平：我倒是见到许多许多“股东第一”的公司，由于不停地为了取悦“华尔
  街”而采取短期行为，最后业绩差导致股东利益都没有了。马云这种实际上是最
  尊重股东利益的那一类了。我个人投资时比较喜欢这类“股东第3”的公司，最
  害怕那种“股东第一”的公司。（2012-01-02）
  06.网友：京东改用JD.com 为域名，并用“金属狗”为吉祥物，淘宝为“天猫”，
  看来“猫狗大战第三部”开始了。
  段永平：万亿级和百亿级之间的竞争一般不叫大战吧？（2013-04-01）
  07.网友：段总能不能说说为什么不看好京东？
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 68 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  “我们被告知，大量的债务会让经营管理者比以往更加努力专注，就像在汽车
  的方向盘上装上一把匕首会让驾驶员异常小心的驾驶。我们承认，这种让人集中
  注意力的方式会造就一个非常警惕的驾驶员。但另外一个肯定的后果则是，一旦
  汽车碰上即使是最小的小坑或者一点冰，将导致一场致命而且不必要的事故。
  （2012-01-12）
  05.网友：最近很困惑，经营的生意欠账太多，并且随着时间推移越来越深陷。
  在“做对的事来看，失去现金流的控制明显不是对的事”，也不利于发展。我打
  算要么改变模式，要么退出行业。您认为呢？我这属于家具建材行业。
  段永平：不了解你的行业，感觉是难以差异化和难以规模化的行业，应该蛮辛苦
  的。不管什么生意，欠债多总是不舒服的，而且很可能早晚会出问题。
  （2019-04-28）
  06.网友：我有个一直困扰我很久的问题想请教您：“绿城中国”目前市值 110
  亿，2018年财报显示现金及等价物 490亿，流动资产 2800亿，总负债2500 亿，
  即使现在清算也有300 亿的价值，收入每年提高，缺点是年利润 11亿有下滑（2
  017 年 26 亿利润），另外绿城品质和口碑一直不错，为什么股价一直很低，我
  清楚这个标的肯定长期不如贵州茅台和中国平安，但就是不明白什么原因导致价
  格持续走低，请赐教。
  段永平：我也不明白，但我也不会买这种高负债的公司。（2019-05-20）
  24.重资产行业
  01.网友：大道，我从 2014年看你的网易博客，一路跟你到雪球，收获很多。买
  股票就是买企业，我懂。但怎么辨别好企业似懂非懂，巴菲特说过，喜诗是好生
  意，飞行安全公司是一般生意，航空公司是糟糕的生意。我理解的是资本支出大
  的行业不容易出现好企业。不知道对不对，请大道指点一下。
  段永平:“资本支出大的行业不容易出现好企业”，我同意这个观点。
  （2019-03-16）
  02.网友：我想问一下关于好的商业模式的问题。如果有一个公司，其行业特性
  决定了其项目投资比较大，如化工类，由于公司管理好，净资产收益率也比较高
  （大概能达到30%左右）。公司企业文化比较好，很注重在研发方面的投入。技
  术力量雄厚，管理也很好。其主打产品可以做到把成本控制在全行业最低，在包
  括国际大公司在内全行业亏损的情况下他们还可以有微利。公司号称别人亏本我
  们微利，别人微利我们赚大钱。由于技术和管理水平比较高，投资同样一个项目
  可以比别的公司少花很多钱。由于其投资的项目都是资金大技术要求高，导致一
  般的企业难以进入，可以认为这是企业的护城河。公司每上一个新项目投资都会
  比较大，新项目的投资主要是公司利润和银行贷款。我记得你说过不喜欢有负债
  的公司，那么这样的重资产类公司，你认为是不是好的生意模式呢？你会考虑投
  资这样的公司吗？
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 71 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平：上市就是为了被监督，现在监督来了，虽然不一定是预期的形式，但长
  远来说，对拼多多的改进是非常有好处的。希望拼多多能以开放的心态接受哈。
  亡羊补牢，会有机会的。（2018-07-30）
  06.网友：在看了非常多的有关拼多多、黄峥的资料后，昨天买入了拼多多的股
  票，能和段总成为同一家公司的股东，开心。
  段永平：我今天（7.28）也买了些拼多多。虽然我已经有不少了，而且价格便宜
  很多，但我还是想再多买些。我已经好些年没有买公司的欲望了，但我觉得有机
  会的话，我会多买些拼多多。我相信企业文化的力量！拼多多股票 10年内是我
  是不会考虑卖的，但有机会我会继续买。（2018-07-28）
  07.网友：现在买拼多多会不会有点当年买网易的感觉。我感觉有些企业所处的
  环境变化快，从生意模式上的确不好把握。但是坚持做对的事情，加上持之以恒
  把事情做对的努力，胜出的概率会大很多。
  段永平：我的说法不够成投资建议哈。目前拼多多受到的攻击非常猛烈，没人知
  道会是什么影响，虽然我不认为会对业务造成任何影响。我看到很多文章都像是
  有组织写的，大家对比一下那些写我的文章，基本都是拼的感觉就明白我的意思
  了。如果拼多多能渡过他的难关的话，未来拼多多这个流量，怎么着一年 200-300
  亿（人民币）的利润似乎不应该是问题吧？至于应该什么价买这家公司，不是我
  可以回答得了的。（2018-07-31）
  08.网友：您觉得现在拼多多的股价相对于公司价值有多便宜？机会成本而言，
  现在的拼多多股票跟苹果股票相比，是不是更有吸引力一些？
  段永平：从10年的角度看，拼多多显然机会大些但风险也大些哈。绝对不够成
  投资建议。我认为某一天跌破发行价是很有可能的，10年后大家觉得今天这个
  价钱真便宜也是大概率事件。所以我在等破发了再说，哈哈。（2018-07-31）
  09.网友：研究了一段时间，还是没搞明白拼多多和阿里京东等传统电商比竞争
  优势在哪。能否指点迷津？
  段永平：再过几年就明白了。（2018-08-03）
  10.网友：黄峥说拼多多是撞上了好运。
  段永平：黄峥是实在人，拼多多起来也确实有运气成分，但绝对不只是运气哈。
  （2018-09）
  11.网友：最近对拼多多一直在关注，也下载了拼多多的 App，做了些用户体验，
  自己有一些粗浅的看法，还望段大哥和诸位球友指正。拼多多现在主要是通过拼
  团+社交+营销来吸引买家，未来想做到 costco+disney（好市多+迪士尼），做
  到C2M。那它的生意模式有多大的护城河呢？？拼团现在巴巴和京东已经开始模
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 76 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  网友：给您推荐一只股票，A股宁德时代，您可以关注下，目前已经是新能源汽
  车电池的龙头企业，从长远看，电动车大概率还有十多倍的增长规模，宁德时代
  又是头部企业，符合您价值投资的原则。
  段永平：这类产品差异化小，变化快，建立护城河有点难度。（2019-04-29）
  30.晨光文具
  网友：上次大道问好的生意模式，我说一个：晨光文具。
  行业：1）中小学生对文具的要求越来越高，品种越来越多。学生对价格不敏感，
  家长愿意在学生文具上花钱。购买文具的每一次花销并不大，家长和学生容易做
  出购买决定。但是，使用和损坏的消耗却很快。2）国内的品牌商加强研发，从
  中档价格切入，有利于替代进口品牌。3）基本刚需，基本不受宏观经济低迷的
  影响。
  公司：1）学校周边 7 万家终端店，而且从事的是低值易耗品，产品的消费量及
  其背后的品牌广告价值都极其可观。2）其推出“快速消费品大流通模式+直销模
  式”渠道分销模式，各层级之间形成了一种紧密的利益关系，是一个利益共同体。
  这样，加盟商不容易转投竞争对手。有类似于肯德基的模式。3）占据了 80%的
  学校周边市场，只要它保证文具品质和创新性，其品牌将在学生心中生根。
  一个不好的地方，就是产品的品种太多（这是由这个行业特性决定的），管理上
  会比较麻烦。晨光好的企业文化，弥补了产品品种多、品牌多的弊端。
  段永平：这种生意，能活下来就不错了，和苹果茅台这种生意模式不能相提并论
  的。（2019-05-29）
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• 段永平投资问答录（商业逻辑篇）（商业逻辑篇） · 第 78 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  一、企业文化
  请问步步高的核心竞争力是什么？
  段永平：是我们的企业文化！呵呵，10 多年前我就这么回答，现在可能有些人
  已经开始明白了。（2010-03-09）
  段永平：核心竞争力是一个企业能够长期获得竞争优势的能力。是企业所特有
  的、能够经得起时间考验的、具有延展性，并且是竞争对手难以模仿的技术或
  能力。 （2011-05-07）
  一般来讲，公司的企业文化是由 3个部分组成的：使命、愿景以及核心价值观。
  使命指的的企业存在的意义(“Mission”是为什么成立)；愿景是企业内大家的
  共同远景(“Vision”是我们要去哪里)；核心价值观“Core Values”是哪些事
  情是对的，哪些事情是不对的。（2010-04-04)
  案例1：阿里巴巴企业文化
  使命：让天下没有难做的生意
  愿景：做一家经营102 年的企业
  成为世界最大的电子商务服务提供商
  成为世界最优秀的雇主
  价值观：客户第一、员工第二、股东第三
  客户第一：关注客户的关注点，为客户提供建议和资讯，帮助客户成长
  团队合作：共享共担，以小我完成大我
  拥抱变化：突破自我，迎接变化
  诚信：诚实正直，信守承诺
  激情：永不言弃，乐观向上
  敬业：以专业的态度和平常的心态做非凡的事情
  段永平：我理解这里的102年是形象解释基业长青或百年老店的意思，是从每一
  天开始算而不是从1999 年开始算的102年，不然现在就只有 91年了.
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