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• 段永平投资问答录（投资逻辑篇）（投资逻辑篇） · 第 6 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  目录
  前言 .............................................................. 4
  第一章 投资理念 ................................................. 7
  第1节 投资的信仰 ................................................ 8
  第2节 投资是什么？ ............................................. 11
  第3节 做对的事情，把事情做对 ................................... 15
  第4节 Stop doing list(不为清单) ................................ 24
  第二章 投资理解 ................................................ 44
  第1节 我对投资的基本理解 ....................................... 45
  第2节 什么叫价值投资 ........................................... 47
  第3节 价值投资难吗？ ........................................... 67
  第4节 什么人适合做股票投资？ ................................... 88
  第5节 封仓十年的选择 .......................................... 101
  第三章 golf 和投资 ............................................ 113
  第1节 golf和投资 ............................................. 114
  第2节 什么是看懂一个公司？ .................................... 119
  第3节 谈能力圈与原则 .......................................... 138
  第4节 你懂的才是你的好生意 .................................... 150
  第四章 财务理解 ............................................... 163
  第1节 财报的理解 .............................................. 164
  第2节 回购与分红 .............................................. 180
  第3节 净资产收益率(ROE) ....................................... 188
  第五章 估值逻辑 ............................................... 190
  第1节 现金流(折现)角度思考 .................................... 191
  第2节 估值的逻辑与方法 ........................................ 199
  第3节 现金流折现案例(雅虎) .................................... 219
  第4节 对市盈率(PE)的看法 ...................................... 230
  第5节 什么时候买卖股票 ........................................ 236

• 段永平投资问答录（投资逻辑篇）（投资逻辑篇） · 第 9 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  第 1 节 投资的信仰
  这里说的信仰不是形而上的东西。
  我理解的投资归纳起来就是：买股票就是买公司，买公司就是买公司的未来现金
  流折现，句号！
  这就是我说的所谓的信仰的意思，或者说我是从骨子里相信，不会因为任何影响
  而动摇。
  很多人一讲到投资就会马上冒出很多大家都似懂非懂的术语，大概原因就是因为
  没有这个信仰。
  其实投资就是价值投资的意思，不然投资投的是啥？
  公司价值是什么？ 就是公司未来现金流的折现啊。
  未来是多久？就是直到永远的意思。
  永远是多久？就是到公司结束为止。
  公司结束是什么意思？就是包括卖掉在内的所有可能。
  记得马克思说过：价格围绕价值上下波动。 买股票花的是价格，买的是价值。
  其实我对投资的理解就这些，其他都是这几句话衍生出来的。
  简单不？对，简单但绝不容易！不懂企业的人绝对没办法看懂未来现金流。所谓
  懂的人往往也只能看懂自己能力圈内的很少很少企业的未来现金流折现，而且还
  一定是毛估估滴。
  学会简单其实就不简单--微博里看到的一句话，和我的简单但绝不容易的意思差
  不多。
  未来现金流折现的公式？未来现金流折现只是一种思维方式，只有在自己能力圈
  范围内的公司，投资人才能毛估估看明白。没人真用公式的，至少剩者都是不用
  公式的。(说自己有公式还有参数的都是不懂甚至可能是骗人的，别理他们）
  很难吗？还好吧。我自己从事企业经营只有 10 多年，之后开始投资到现在也差
  不多10 年。在这10年里在有兴趣的企业里我大致看懂了不到 10家企业（被排
  除的不算，投错的不算）重手投了 5家，差不多两年一家，没想象的那么难吧？
  什么，你投的企业比我多多了？那你要小心了，一般而言，超出一定量以后，投
  的企业越多赚的越少。
  怎么才能看懂企业或者叫看懂企业的未来现金流？
  有句话叫八仙过海，各显神通。不过我喜欢巴菲特说的那个办法，从来没看过别
  人的，也没有兴趣看。我觉得真看懂了老巴的东西的人大概是不会对别的人的投
  资办法感兴趣的，觉得我武断的人请先看懂巴菲特的东西哈。
  说自己一半巴菲特一半索罗斯的意思实际上是说自己既不懂巴菲特也不懂索罗
  斯。（这句话和老巴说的多少费雪多少格拉汉姆的意思不同）

• 段永平投资问答录（投资逻辑篇）（投资逻辑篇） · 第 10 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  投钱（我觉得这里不叫投资的好）的办法有很多，一般而言，知道的越多，赚的
  越少。不然大学教这个的就应该赚的最多。
  老巴童鞋说生意模式最重要。我自己大概对这句话想了好几年了，还在继续想，
  但确实越来越感觉到老巴这个说法有道理。和老巴吃顿饭没白吃，这句话就已经
  值个100 顿饭了吧（其实远远不止哈）？
  什么是生意模式？我也说不清楚，也许大学里的教授能给个文点的定义吧。但是，
  我觉得我大致知道那到底是什么意思。
  如果你还不明白什么叫生意模式的话，那就看看老巴的那几篇在几个大学的演
  讲。
  还没懂？那看看喜诗糖果，看看可口可乐、看看比亚迪、看看苹果、看看航空公
  司、看看那些做太阳能晶片的“光伏企业”......
  还没懂？那重头来，接着再看。10-20年之内看不懂都可以用这个办法，就是“重
  头来，接着再看”。
  20年以后还是看不懂怎么办？那 20年以后再说了。（2012-06-24）
  问答：
  01.网友：段大哥自己是不是无神论者？
  段永平：我不迷信但我有信仰。(2016-12-02)
  网友：投资是否有信仰？
  段永平：投资的信仰指的是：相信长期而言股市是称重机，对没有信仰的人而言，
  股市永远是投票器。（2013-05-17）
  网友X：有时间能开一篇您对迷信和信仰的个人经验和故事？特别想听听您的这
  些小故事。
  段永平：我说的信仰就是你骨子里真的相信的东西，是不会被某些事情动摇的。
  比如长期利润及净现金流好的公司股价早晚会跟上来等等。（2017-02-27）
  02.网友：比尔盖茨说巴菲特有很强烈的宗教信仰感，这让我挺意外的，我记得
  有个访谈里，您说您对宗教的态度和巴菲特差不多，您了解的巴菲特对于宗教是
  怎样的呢？
  段永平: 我理解“宗教”大概就是信仰的意思，就是说心里有些“must
  believe"的东西。我的宗教态度确实和老巴一样，我们都信仰巴菲特对投资的理
  解---“买股票就是买公司”。“买股票就是买公司”这句话会说的人非常多，
  但我几乎没见过真的骨子里真的理解并相信这句话的--我知道的人里面大概不

• 段永平投资问答录（投资逻辑篇）（投资逻辑篇） · 第 77 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  段永平：其实，我从来没有系统地看过巴菲特的东西。我非常认同买股票就是买
  公司这个逻辑。对我来说，这个逻辑其实不是来自老巴，而是来自我自己的内心，
  只是后来发现老巴也是如此，而且干得很不错，从而坚定了自己的信心而已。所
  以，我更认为我喜欢老巴，是因为老巴是我的“同道中人”。
  老巴股东信里讲的东西无非就两个:一个是“做对的事情”，就是去找好公司，
  关注公司长远的未来；另一个是“如何把事情做对”，就是如何找到好公司，
  如何看到公司的未来。
  第一个问题其实就一句话，非常典型的“大道至简”，但非常难，绝大多数人
  在这点上过不去，所以才会过于关注市场。
  第二个问题，是每个人的能力圈问题，做投资，每个人都该找自己能搞懂的好企
  业。老巴懂的我经常不懂，我懂的老巴也可能不懂。（《穿过迷雾》序 2016 年 8
  月30日）
  02. 网友：其实我觉得作为价值投资者，对于段总说的这些道理应该早就是很清
  楚的，但真正做得好的却极少，正所谓知易行难，我想问问段总如何能做到知行
  合一，有具体的可操作的方式没有？另外，我个人感觉，炒股如做人，做人不好，
  投资也一定成不了大气候，段总以为如何？
  段永平：知道和从骨子里相信是完全不同的两回事。
  段永平：知道道理和真正懂（付诸实施）是有很大差别的。投资的目的到不一定
  是为了成大气候，至少这是个很好玩的事情。炒股如做人这话也许有道理，我要
  想想。（2010-03-28）
  03.网友：大家讨论价值投资都太强调＂知＂，其实＂行＂才更难做到，更别说＂
  知行合一＂了。
  段永平：不知知不易，恐将行更难。（2012-04-07）
  网友：谈一下自己肤浅的认识：总说价值投资是知易行难，其实是知难行易。知
  难是知道价值投资的边界，行易是投资者具有了将自己限定在能力圈里的能力。
  当然实际上，对具体投资标的的深入了解、掌握的程度决定了投资决心的大小。
  有时看似轻松的投资过程（比如巴爷对美银，段总对苹果、巨人），其实都是投
  资者多年努力付出的观察研究，知识储备，从业经历所得出的必然结果。
  段永平：知难行易的说法也很有道理。（2011-09-06）
  段永平：知难行易和知易行难其实不矛盾，一个说的是要做对的事情，一个说的
  是把事情做对。（2016-07-14）
  04.网友：关于投资，巴菲特该说的都用大白话说了，我一开始看他的东西的时
  候，看的很高兴，以为看懂了，其实那只不过明白他在说什么而已，不是真正的
  “理解”，中间的那道槛，不用真金白银交点学费是很难跨过去的，他的东西实

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  博文：You Must Believe! （2012-04-26）
  段永平：这里表达的东西其实和苹果无关 。昨天下午和一个朋友打球时，他
  告诉我他上午“又”买苹果了，大概$560/股。记得上一次他买苹果是当苹果$360
  的时候，结果买了以后就设了个$399的卖单。我劝他别卖，因为这价太便宜，
  可他最后还是卖了。今天，其实苹果还是那个苹果，但市场价到过 600多以后，
  似乎在500多下买单就容易多了，呵呵。
  其实，卖股票和成本无关，买股票和其到过多少价也无关。最重要其实也是唯
  一重要的是公司本身。
  什么时候确实可以完全忽略市场的影响的时候，对价值投资的理解就算是很到
  位了。
  当然理解价值投资不等于就能在股市上赚到钱，就像知道要“做对的事情”的
  人不一定具备“把事情做对”的能力一样。
  “把事情做对”需要有很多年的辛苦积累，不是看一两本书或者上几个“高
  手”的博客就能学会的。
  大概由于这些天苹果掉得很厉害，昨天上午有个朋友打电话问我苹果发生什么事
  了。我说我不知道，但我重复了《功夫熊猫》里 Master XiFu（就是广东话里师
  傅的意思，好莱坞的人大概以为中国人讲的都是广东话）的那句话：‘You Must
  Believe!’
  很多人读过很多书，知道很多投资的教条，but they just don't believe. Maybe,
  they don't believe because they don't really understand. Who knows.
  这里的‘believe’ 千万不要理解成简单的自信，这个“believe”的建立是需
  要很多年的经验和理解的，但不是有很多年就一定可以理解的意思。我见过很多
  有很多年“经验”的人，其实从来就没有真正花时间去“理解”过。（2012-04-26）
  2.不是真正理解
  01.网友：yahoo还会再便宜些的。您去阿里巴巴有没有了解一下马云他们如果
  准备赎回股份的话大概报价了么？
  段永平：你认为 yahoo 还会更便宜的理由是因为你眼睛盯着市场，在琢磨别人
  会怎么看 yahoo，但最重要的是你自己怎么看。你如果总是想着别人谁会来买，
  那就说明你还没有上道呢。（2010-07-22）
  02.网友：段老师,当一只股票已经出现安全边际,但考虑到市场情绪仍可能使股
  票价格再创新低,您怎么办?
  段永平：我不知道怎么考虑市场情绪。（2010-06-21）
  03.网友：保险资金入市最近报道的很多，以往伴随着这个消息的都有一波牛市,
  请教段先生怎么看待这个消息?
  段永平： （白眼表情）（2011-06-09）

• 段永平投资问答录（投资逻辑篇）（投资逻辑篇） · 第 284 页雪球专刊 PDF 转文本 · 整理 @Zliya 等

  股抄底，担心诸位在国内房地产泡沫破灭，地方债风险充分暴露，经济短期大调
  整的时候，会遭遇不小的损伤。段总虽常说不太了解 A股，在此关键时刻，难道
  没有一两句关于A股市场的话要提点给大家？
  段永平：总觉得抄底是投机者的做法。我眼里没什么 a股，美股市场，我只关
  心公司。（2011-08-18）
  05.引用：邱国鹭：价值投资的局限性
  很多人认为价值投资是放之四海而皆准的投资方法，应该在任何情况下都无条件
  地坚持。事实上，价值投资有其特定的适用范围和条件，清楚地认识到价值投资
  的局限性是成功投资的必由之道。
  ……
  如果严格地遵循价值投资的话，往往容易错过牛市下半场。熊市中场也往往是价
  值投资的陷阱，价值投资者容易抄底抄在半山腰，花旗银行的股价从 60 美元跌
  至1美元的过程中就套牢了一大批试图抄底的价值投资者。
  ……
  段永平："价值投资者容易抄底抄在半山腰，花旗银行的股价从 60 美元跌至 1
  美元的过程中就套牢了一大批试图抄底的价值投资者。"??
  段永平：抄底就是投机，为什么被套牢后就成了价值投资了？老巴被套 citi 了
  吗？为什么没有？所谓的价值投资者不是口里喊几句价值投资就会成为价值投
  资的。真正的价值投资者是骨子里相信价值的。（2012-01-28）
  4）对冲(量化)投机思路
  01.网友：随便说一个方法开发一点思路。 如果你发现有两个或以上的股票／ETF
  比较接近，考察一下内在关联机理，打个比方，SOHU／CYOU，SPY／EEM。建立模
  型，以模型为基础，建立一个对冲仓位，对对冲仓位进行历史数据分析，比如说
  你有一个对冲仓位的图表。那你就有点牛皮了，如果这个仓位的确有内涵的道理
  存……
  段永平：这种工夫花得越多赚得越少。对冲的好处是该赚时不多赚，该赔时不少
  赔 。（2012-03-14）
  02.网友：如果市场恐惧和疯狂的程度可以大致评估的话，恐惧到什么程度可买
  进？疯狂到什么程度应抛出？是否有1个可量化的指标？或曰1个可量化的参照
  物？段总在“可买进”的时候初始仓位一般控制在多少呵呵？然后若股价递减多
  少时增仓多少？呵呵。
  段永平：炒股票啊？你这样炒股怎么可能天天开心呢？这种想法的结果一定是天
  天操心。（2011-01-05）